《瞭望》文章：流動(dòng)性“防洪”警報(bào)拉響
流動(dòng)性“潮涌”，中國最先受淹；“潮水”退去，中國最先“浮出”；中國是全球資本“洼地”，流動(dòng)性的天然“蓄水池”。2011年要防止美元利用流動(dòng)性波動(dòng)“漁利”世界
文/記者張輝劉瑞雯
實(shí)習(xí)生孫玍
11月29日起，央行上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，從而成為今年以內(nèi)第五次上調(diào)。種種跡象顯示，盡管有關(guān)部門諱莫如深，“適度寬松”貨幣政策的轉(zhuǎn)向已近事實(shí)，流動(dòng)性過剩的治理正在成為宏觀調(diào)控部門核心工作之一。
就此，央行最新表態(tài)出自副行長胡曉煉。11月23日，在央行貨幣信貸工作座談會(huì)上，她指出，當(dāng)前，“實(shí)現(xiàn)全年貨幣信貸預(yù)期目標(biāo)面臨挑戰(zhàn)”，要進(jìn)一步加大流動(dòng)性管理力度，并明言“繼續(xù)綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，合理安排貨幣政策工具組合，采取數(shù)量型工具和價(jià)格性工具以及宏觀審慎管理的方式，保持銀行體系流動(dòng)性合理適度”。
兩年以來，從房價(jià)、油價(jià)、大宗商品，到黃金、珠寶、古舊家具、茶葉，一直到今年的綠豆、食用油、蔬果等等諸多領(lǐng)域和品種，流動(dòng)性之“水”流到哪里，哪里的價(jià)格就“水漲船高”，“按下葫蘆浮起瓢”的效應(yīng)使我國流動(dòng)性問題，成為影響當(dāng)前國民經(jīng)濟(jì)健康運(yùn)行的一大“頑癥”。
因此，如何治理流動(dòng)性，一直處在“兩難”境地。有接近決策層的權(quán)威人士向《瞭望》新聞周刊分析說，當(dāng)前，治理流動(dòng)性面臨兩難困境，一方面，出于經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展的考慮，需要將流動(dòng)性壓下來；另一方面，加息收緊流動(dòng)性，又可能吸引更多“熱錢”進(jìn)來，潛在加劇地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)資金鏈緊張、銀行系統(tǒng)壞賬產(chǎn)生
這位權(quán)威人士表示，中國的流動(dòng)性問題關(guān)乎中國經(jīng)濟(jì)能否盡早進(jìn)入新一輪增長周期，“要綜合治理、統(tǒng)籌考慮，并且要有相對(duì)長期的考慮?！?/p>
美元信用泛濫常態(tài)化
對(duì)于流動(dòng)性問題，華泰長城期貨有限公司副董事長彭弘在對(duì)比國內(nèi)外期貨市場發(fā)展?fàn)顟B(tài)和多項(xiàng)最新數(shù)據(jù)后認(rèn)為，正是“量化寬松”導(dǎo)致的流動(dòng)性泛濫，導(dǎo)致大宗商品價(jià)格波動(dòng)加快、加劇，并使通脹和通縮快速轉(zhuǎn)換或成常態(tài)。
在接受《瞭望》新聞周刊采訪時(shí)，他詳述了此番流動(dòng)性泛濫的緣起：金融危機(jī)以來，世界各主要經(jīng)濟(jì)體為了保證市場上的充沛流動(dòng)性，防止經(jīng)濟(jì)下行或停滯，紛紛推出低利率、寬財(cái)政和大投資的經(jīng)濟(jì)政策，甚至直接向金融系統(tǒng)注資，為大型企業(yè)融資。
在此背景下，尤其今年來，發(fā)達(dá)國家維持并不斷放大寬松貨幣政策，推動(dòng)從美日等地以較低成本獲得的國際“熱錢”涌入亞洲、南美等新興經(jīng)濟(jì)體，吹大了這些地區(qū)的資產(chǎn)泡沫。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2009年4月至今年上半年，國際金融資本流入20個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體的年均規(guī)模達(dá)到5750億美元。今年上半年國際游資78.6%流向亞洲國家。同時(shí)也迅速輸入通脹預(yù)期。
據(jù)估算，今年印度、俄羅斯和巴西通脹率將分別達(dá)7.9%、6.1%和5.0%。由于這些新興經(jīng)濟(jì)體往往以資源驅(qū)動(dòng)和出口導(dǎo)向?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長動(dòng)力，對(duì)國際大宗商品的需求龐大而穩(wěn)定，又反向帶動(dòng)了國際大宗商品的價(jià)格上揚(yáng)。
“大宗商品價(jià)格的上漲，對(duì)中國的通貨膨脹可謂‘火上澆油’?！敝袊鴩H金融學(xué)會(huì)副會(huì)長吳念魯告訴本刊記者，今年前十個(gè)月，中國的鐵礦石進(jìn)口量減少了2%，但是費(fèi)用卻增加了55%；原油與銅的進(jìn)口費(fèi)用，分別上漲61%與47%。在他看來，這正是國際熱錢推高大宗商品價(jià)格，進(jìn)而影響中國進(jìn)口原料價(jià)格、推高中國通脹形勢的明證。
歸根結(jié)底，吳念魯認(rèn)為，自從美元信用本位代替金本位以后，流動(dòng)性過剩就已經(jīng)是一個(gè)常態(tài)。特別是美國可以缺乏制約地發(fā)行鈔票，必然出現(xiàn)世界流動(dòng)性泛濫的問題。而中國國內(nèi)流動(dòng)性“小氣候”深受這個(gè)“大氣候”影響。
中國投資模式驅(qū)動(dòng)
“當(dāng)前的流動(dòng)性過剩不僅僅是輸入型的過剩，更多的還是結(jié)構(gòu)性的，和中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展結(jié)構(gòu)的深層次矛盾有關(guān)。”國家信息中心世界經(jīng)濟(jì)研究部副研究員張茉楠向本刊記者表示，長期以來，中國一直采取投資出口型的經(jīng)濟(jì)增長方式，而投資則需要大規(guī)模的信貸包括貨幣投放作為支撐。
但是，這種模式極易帶來貨幣的超量投放。一個(gè)直觀的體現(xiàn)是，M2（廣義貨幣供應(yīng)量）增長速度遠(yuǎn)超GDP。2000年，我國GDP總量為8.9萬億元，M2為13.5萬億元，是GDP的150%；2009年，我國GDP總量為33.5萬億元，M2為60.6萬億元,是GDP的180%。而在發(fā)達(dá)國家，M2比GDP則在60%上下，其中日本為89%。韓國和印度也僅約為100%。中國貨幣投放量之巨，可見一斑。
在此過程中，尚不成熟的金融體系，助長了流動(dòng)性的泛濫。當(dāng)前，國內(nèi)企業(yè)的融資行為，多為間接融資。缺乏金融創(chuàng)新的銀行業(yè)，為了減少風(fēng)險(xiǎn)，傾向于將信貸投向大企業(yè)、大產(chǎn)業(yè)、大項(xiàng)目。張茉楠認(rèn)為，大規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施，必然要求大量的貨幣投放，從而倒逼銀行系統(tǒng)產(chǎn)生貨幣超發(fā)的內(nèi)在動(dòng)力。
張茉楠發(fā)現(xiàn)，從1998年至2009年，中國企業(yè)平均利潤增長率在30%以上，但是勞動(dòng)報(bào)酬增長幅度尚不足10%，“資本過度地集中，就會(huì)有投資的沖動(dòng)，就要有逐利性的驅(qū)動(dòng)。比如說向很多資產(chǎn)部門傾斜，從而造成中國大規(guī)模的流動(dòng)性積壓?！?/p>
當(dāng)前，人口紅利的逐漸喪失，進(jìn)一步加劇了流動(dòng)性的泛濫。張茉楠指出，隨著劉易斯拐點(diǎn)的到來，中國面臨著低要素成本的回補(bǔ)過程，勞動(dòng)力等生產(chǎn)要素價(jià)格開始抬高，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的盈利逐步降低，資本流向資產(chǎn)領(lǐng)域。一個(gè)值得關(guān)注的現(xiàn)象是，溫州很多企業(yè)已不再投資實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而專門炒作各種資本品。
長期從事國際金融外匯研究的中國農(nóng)業(yè)銀行高級(jí)經(jīng)濟(jì)師何志成分析了流動(dòng)性的傳導(dǎo)邏輯。實(shí)體經(jīng)濟(jì)吸收流動(dòng)性，一般情況下跟GDP是匹配的，多余的流動(dòng)性就會(huì)進(jìn)入虛擬經(jīng)濟(jì)。而虛擬經(jīng)濟(jì)泡沫破滅，流動(dòng)性就會(huì)溢出，流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)本已不需這么多流動(dòng)性，從而出現(xiàn)物價(jià)上漲。
“進(jìn)退維谷、快慢皆憂”
復(fù)雜的流動(dòng)性成因，使流動(dòng)性治理極度復(fù)雜。種種因素疊加，造成當(dāng)前中國流動(dòng)性治理“進(jìn)退維谷、快慢皆憂”的狀態(tài)。
吳念魯表示，當(dāng)前，治理流動(dòng)性的復(fù)雜性首先表現(xiàn)在，某些因素造成中國還會(huì)新增流動(dòng)性。比如，中國的順差還在增加，外匯儲(chǔ)備也在增加，外匯占款（中央銀行在銀行間外匯市場中收購?fù)鈪R所形成的人民幣投放）所造成的貨幣投放也會(huì)增加。另外，國外壓逼人民幣升值的聲音不絕，而人民幣的不斷升值，則可能會(huì)造成流動(dòng)性的進(jìn)一步流入。
另外，進(jìn)口大宗商品價(jià)格仍在上漲，亦需相應(yīng)的流動(dòng)性支付。但另一方面，樓市和農(nóng)產(chǎn)品市場存在的大量流動(dòng)性，又形成了泡沫，政府需要通過諸如加息、提高準(zhǔn)備金率、強(qiáng)化稅收等方式來遏制泡沫。吳念魯因此認(rèn)為，當(dāng)前，通過宏觀調(diào)控的手段控制物價(jià)的難度加大。
從經(jīng)濟(jì)周期來看，吳念魯表示，中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的確遇到了難題，即在“物價(jià)”和“就業(yè)”之間孰輕孰重。若從經(jīng)濟(jì)發(fā)展的角度考慮，要保就業(yè)，就需增加流動(dòng)性；而從控物價(jià)的角度出發(fā)，則需要控制流動(dòng)性。再加上一些國外不可控因素，流動(dòng)性治理之難再度加碼。
不過，盡管治理流動(dòng)性存在諸多進(jìn)退維谷的憂慮，但是受訪專家均認(rèn)為，當(dāng)前亟需遏制流動(dòng)性四溢之勢。
“如果對(duì)當(dāng)前的流動(dòng)性問題置之不理，最終必然造成資產(chǎn)泡沫的巨大破滅?！币苑康禺a(chǎn)行業(yè)調(diào)控為例，何志成指出，今年年初政府加大了對(duì)房地產(chǎn)市場的調(diào)控，其本質(zhì)上即為流動(dòng)性的管理，其背后邏輯在于，不能讓房地產(chǎn)的泡沫變得太大。否則，如果房地產(chǎn)市場泡沫自行爆裂的話，其后果將極其嚴(yán)重。
不僅如此，流動(dòng)性治理的速度如果跟不上，亦有可能帶來風(fēng)險(xiǎn)。張茉楠認(rèn)為，“如果治理過慢，則可能出現(xiàn)通脹預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)，并形成路徑依賴。一般而言，一旦進(jìn)入通脹上升通道，通貨膨脹就很難擺脫。當(dāng)前，這種加速上漲的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)存在。”
另一方面，受訪專家認(rèn)為，如果流動(dòng)性管制過于嚴(yán)厲，亦不可取。比如，2011年中國經(jīng)濟(jì)存在發(fā)展速度放緩的隱憂，地方融資平臺(tái)的資金風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注。專家指出，如果讓其資金鏈一下子斷開，其對(duì)房地產(chǎn)業(yè)、地方政府以及銀行系統(tǒng)造成的影響將不容小覷，“中國現(xiàn)在要在平衡短期利益和長期利益、短期風(fēng)險(xiǎn)與長期風(fēng)險(xiǎn)間有所兼顧?！?/p>
眼睛要向遠(yuǎn)看，向外看
“潮涌之時(shí)，當(dāng)憂潮退?！睆堒蚤J(rèn)為，“在流動(dòng)性潮涌的過程中，中國是最先受淹的，如果潮水退去的話，中國也是最先露出頭兒的?！逼湓蛟谟冢桶l(fā)達(dá)國家相比，在多年的全球貿(mào)易和金融分工中，中國一直處于低端，中國是全球價(jià)值的洼地，流動(dòng)性的天然“蓄水池”。
她現(xiàn)在擔(dān)心的是，一旦流動(dòng)性從中國為代表的新興國家溢出，以美國為代表的發(fā)達(dá)國家將再次發(fā)揮通貨膨脹的“剪羊毛”作用，“一方面要警惕資產(chǎn)泡沫，另一方面要警惕美元。美元不會(huì)甘心現(xiàn)在的大幅度貶值，明年美元可能會(huì)有大幅度的波動(dòng)，在漲跌之間獲取資本利得和剩余價(jià)值?！?/p>
為了應(yīng)對(duì)此種風(fēng)險(xiǎn)，張茉楠認(rèn)為，中國須在重點(diǎn)領(lǐng)域、重點(diǎn)部門、重點(diǎn)渠道控制熱錢，出手要快準(zhǔn)狠，重拾當(dāng)年香港金融局阻擊索羅斯等“金融巨鱷”的經(jīng)驗(yàn)；“短期內(nèi)的熱錢的沖擊確實(shí)是頭號(hào)大敵，應(yīng)在香港全方位地阻擊。另外，房地產(chǎn)渠道、大宗商品渠道、應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注。”
“美元周期決定了世界經(jīng)濟(jì)周期和金融周期，而美元的周期又依附于美國的戰(zhàn)略利益。因此，中國必須以高度警惕監(jiān)控資本的流向，包括美國貨幣政策、經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整，甚至包括國際格局的演變?！睆堒蚤f，“中國絕不能僅僅眼睛向內(nèi)?！?/p>
她進(jìn)而指出，流動(dòng)性問題不僅僅是經(jīng)濟(jì)問題，更涉及到當(dāng)前各種力量的博弈、國家戰(zhàn)略博弈，考驗(yàn)著發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家政府的智慧，“在當(dāng)前階段，發(fā)展中國家需要看清美國還有多少底牌，自己的底牌又在哪里，走一步棋看到長遠(yuǎn)?！?/p>
從國內(nèi)而言，張茉楠認(rèn)為，欲根治流動(dòng)性問題，首先就要打通投資渠道。此前，中國儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的機(jī)制一直不暢，若將其打通，儲(chǔ)蓄將更多地流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)而非銀行系統(tǒng)。在此基礎(chǔ)上，拓寬民間投資渠道，引導(dǎo)社會(huì)資本流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。另外，還要進(jìn)一步放開，加大對(duì)外投資力度，并加快推出國際板業(yè)務(wù)，將中國大量的外匯儲(chǔ)備用于支持資本走出去。從而既緩解了國內(nèi)的流動(dòng)性壓力，又利于中國企業(yè)的國際戰(zhàn)略。
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