收購(gòu)的善惡分析與防御:面對(duì)寶能萬(wàn)科做什么

2016-01-27 11:04 來(lái)源：新華網(wǎng)

[摘要] 在資本市場(chǎng)上，敵意收購(gòu)者往往來(lái)勢(shì)兇猛，不與管理層交一言，攜巨資就上，剎那間攪動(dòng)風(fēng)云，讓管理層的職位岌岌可危，絲毫沒有一點(diǎn)溫良恭儉讓。所以，經(jīng)常有人稱其為“野蠻人”。

　　收購(gòu)的善惡分析與防御:面對(duì)寶能萬(wàn)科做什么
2016-01-27 09:57:41來(lái)源：新華網(wǎng)作者：我有話說(shuō)（0條跟帖）字號(hào)減小字號(hào)增大
　　●敵意收購(gòu)野蠻、殘酷，但是，也有正面激勵(lì)意義：促使管理層勤勉、敬業(yè)地工作，極大地降低了監(jiān)督和解任管理層的成本；公司的所有參與方都將因這一進(jìn)程而獲益。

　　●敵意收購(gòu)也會(huì)產(chǎn)生種種弊端，法律對(duì)敵意收購(gòu)基本上都有限制、防范，我國(guó)借鑒了國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)，對(duì)敵意收購(gòu)進(jìn)行了諸多約束，例如進(jìn)行披露公告，以便于投資者審慎作出判斷；在要約收購(gòu)時(shí)規(guī)定要約期限，防止時(shí)間過(guò)短導(dǎo)致市場(chǎng)恐慌；對(duì)要約收購(gòu)價(jià)格進(jìn)行限定，防止要約收購(gòu)價(jià)格過(guò)低損害投資人權(quán)益。

　　●中國(guó)股市目前在3000點(diǎn)以下，必然有一些上市公司的股價(jià)被低估，在此情況下，正是敵意收購(gòu)出沒的最好時(shí)機(jī)。深交所的問(wèn)題也引發(fā)了我們深思——什么樣的防御和抵制敵意收購(gòu)的措施才是合法合規(guī)的？

　　2015年底最吸引眼球的財(cái)經(jīng)事件應(yīng)屬寶能收購(gòu)萬(wàn)科股權(quán)的事件，這個(gè)事件將敵意收購(gòu)與防御敵意收購(gòu)措施引入公眾視野。其實(shí)，敵意收購(gòu)已經(jīng)多次出現(xiàn)在資本市場(chǎng)：

　　2005年，盛大收購(gòu)新浪，新浪祭出“毒丸計(jì)劃”，盛大引退；2011年，中石化與新奧能源收購(gòu)中燃?xì)?，遭到抵制，后各方和解?013年，開南系收購(gòu)上海新梅的股票，未履行披露義務(wù)，引發(fā)證監(jiān)會(huì)調(diào)查和訴訟，至今法院未作出裁決；2015年，美年大健康收購(gòu)愛康國(guó)賓，至今銷煙未熄。

　　“野蠻人”的狩獵過(guò)程

　　在資本市場(chǎng)上，敵意收購(gòu)者往往來(lái)勢(shì)兇猛，不與管理層交一言，攜巨資就上，剎那間攪動(dòng)風(fēng)云，讓管理層的職位岌岌可危，絲毫沒有一點(diǎn)溫良恭儉讓。所以，經(jīng)常有人稱其為“野蠻人”。

　　“野蠻人”是天生的狩獵者，必須兼具敏銳的眼光（選取目標(biāo)）、超強(qiáng)的忍耐力（蟄伏在股市）、靈活的身手（選擇最佳時(shí)機(jī)果斷舉牌）、強(qiáng)大的力量（雄厚的資金實(shí)力）。動(dòng)物界的狩獵者獅、狼、豹的狩獵過(guò)程，往往有以下流程：尋找獵物、潛伏跟蹤、時(shí)機(jī)最佳時(shí)出擊、迅速追上獵物、用力撲倒獵物、分食而盡。在敵意收購(gòu)中，“野蠻人”的狩獵過(guò)程又與之并無(wú)二致，我們可以清晰的還原：

　　第一步，尋找獵物。

　　敵意收購(gòu)者會(huì)選擇市場(chǎng)價(jià)值高、股票價(jià)格低、公司股權(quán)分散的上市公司作為獵物。

　　第二步，潛伏跟蹤。

　　按照規(guī)定，投資者及其一致行動(dòng)人擁有權(quán)益的股份達(dá)到一個(gè)上市公司已發(fā)行股份的5％時(shí)，應(yīng)當(dāng)向證監(jiān)會(huì)披露。因此，在持股比例達(dá)到5%前，敵意收購(gòu)者往往隱匿身形，進(jìn)行所謂的“爬行收購(gòu)”。

　　第三步，時(shí)機(jī)最佳時(shí)出擊。

　　敵意收購(gòu)者往往在目標(biāo)股價(jià)最低、反擊能力最弱、最無(wú)防范意識(shí)時(shí)出手。

　　第四步，迅速追上獵物。

　　敵意收購(gòu)者會(huì)在第一時(shí)間內(nèi)擴(kuò)大戰(zhàn)果，持有控股權(quán)。

　　第五步，用力撲倒獵物。

　　敵意收購(gòu)者利用股權(quán)上的優(yōu)勢(shì)提名董事，改選董事會(huì)，從而控制目標(biāo)公司。

　　第六步，分食而盡。

　　敵意收購(gòu)者對(duì)目標(biāo)公司的資產(chǎn)進(jìn)行分割整理，使公司形象改善、財(cái)務(wù)報(bào)告中反映的經(jīng)營(yíng)狀況好轉(zhuǎn)，待股價(jià)上升至一定程度后全部拋售大撈一把。

　　敵意收購(gòu)雖然殘酷，但是，這種最終將管理層整體換血的作法，意味著管理層頭上始終懸著一把劍，使其不得不勤勉、敬業(yè)地工作，極大地降低了監(jiān)督和解任管理層的成本。正如美國(guó)學(xué)者伊斯特布魯克和費(fèi)希爾所言，“局外人一旦購(gòu)入了公司的絕大多數(shù)股份，就具有極大的邊際激勵(lì)，公司的所有參與方都將因這一進(jìn)程而獲益。目標(biāo)公司的股東因?yàn)榈玫搅烁哂谑袌?chǎng)的溢價(jià)收入而獲益，要約收購(gòu)者則獲取了公司的新價(jià)值和其償付給股東之間的差價(jià)，未出售股份的股東則獲取了部分股價(jià)上揚(yáng)所帶來(lái)的收益?！薄白罾硐氲姆梢?guī)則是，除非合同事前明確規(guī)定，應(yīng)禁止對(duì)并購(gòu)行為予以抵制。”
為何可以抵制敵意收購(gòu)

　　雖然敵意收購(gòu)有種種好處，但是，對(duì)敵意收購(gòu)基本上都有限制、防范的法律制度（如中國(guó)的《上市公司收購(gòu)管理辦法》、美國(guó)的《威廉姆斯法》），并且在一定程度上容許公司的管理層采取抵制敵意收購(gòu)的措施。究其原因，主要在以下方面：

　　第一，敵意收購(gòu)易于導(dǎo)致短期行為。

　　上市公司的資產(chǎn)體量一般都相當(dāng)大，敵意收購(gòu)籌集資金的手段往往是杠桿收購(gòu)，包括貸款、民間借貸、垃圾債券以及類似于寶能系的險(xiǎn)資。敵意收購(gòu)支配這些資金一般都需要支付高昂的財(cái)務(wù)成本，這些成本必須在未來(lái)的收購(gòu)中得到彌補(bǔ)。另外，這些成本一般都是按期限來(lái)計(jì)算，期限越長(zhǎng)，成本越高。因此，敵意收購(gòu)者可能沒有耐心去慢慢地改進(jìn)上市公司的管理，拓展上市公司的業(yè)務(wù)，而是通過(guò)一些短平快的方式利用上市公司獲益。例如，出售資產(chǎn)、增發(fā)股票，甚至進(jìn)行資金侵占、關(guān)聯(lián)交易、操作股票。將上市公司打造得外面光鮮之后，敵意收購(gòu)者會(huì)出售其股票進(jìn)行套利。對(duì)于奉行低利潤(rùn)、高質(zhì)量的公司來(lái)說(shuō)，這種短斯的商業(yè)行為無(wú)異于透支其商業(yè)信譽(yù)。

　　第二，有些敵意收購(gòu)造成對(duì)普通投資者的壓迫。

　　敵意收購(gòu)者為了在短時(shí)間內(nèi)購(gòu)得大量股票，可能會(huì)采取要約收購(gòu)的方式，而其要約價(jià)格雖然高于當(dāng)前股價(jià)，但是卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于真正的價(jià)值。但是，普通股民可能面臨一個(gè)問(wèn)題，要么出售持有的股權(quán)，要么任敵意收購(gòu)人成為控股股東，而承受其不分紅的決定。面臨著這兩種選擇，在多數(shù)情況下，普通股民只能是忍痛割愛。在國(guó)外，甚至還存在著前重后輕式的要約收購(gòu)，先出售的投資者獲得高價(jià)回報(bào)，后出售的投資者獲得低價(jià)回報(bào)，更是加劇了這種壓迫。

　　正是出于上述考慮，多數(shù)國(guó)家的法律均對(duì)敵意收購(gòu)都有限制，我國(guó)也不例外。我國(guó)借鑒了國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)，對(duì)敵意收購(gòu)進(jìn)行了諸多約定，例如進(jìn)行披露公告，以便于投資者審慎作出判斷；在要約收購(gòu)時(shí)規(guī)定要約期限，防止時(shí)間過(guò)短導(dǎo)致市場(chǎng)恐慌；對(duì)要約收購(gòu)價(jià)格進(jìn)行限定，防止要約收購(gòu)價(jià)格過(guò)低損害投資人權(quán)益。