道格拉斯·霍奇:分析債市的回升拐點
導(dǎo)讀：今年5月22日美聯(lián)儲主席伯南克的談話引發(fā)的一個市場拐點是個好例子。當(dāng)時，伯南克的言論極大地提高了市場的收益率，增加了股票價格的波動性，影響投資者的風(fēng)險偏好，促成了資產(chǎn)配置的方向性變化。
在金融市場的投資里，觀察和判斷拐點經(jīng)常是最關(guān)鍵的步驟。
在金融市場里，拐點的意思是，曲線的斜率從正到負(fù)或負(fù)到正的變化。換言之，拐點通常意味著走勢趨勢變化速度的階段性變化。他比絕對的價格頂點和底部有著更好的前瞻性。
但是，金融市場的拐點有著不同的形態(tài)。他們標(biāo)記的斜率走勢也可以不同，拐點可以是尖銳的或漸進(jìn)式的，拐點后的趨勢可以是短期的或長期的，拐點后的表現(xiàn)可以是瑣碎的或極端明確的趨勢。投資成功的關(guān)鍵之一是能夠識別出拐點，并預(yù)測潛在的趨勢是否會加速，推翻或者依然平緩。
今年5月22日美聯(lián)儲主席伯南克的談話引發(fā)的一個市場拐點是個好例子。當(dāng)時，伯南克的言論極大地提高了市場的收益率，增加了股票價格的波動性，影響投資者的風(fēng)險偏好，促成了資產(chǎn)配置的方向性變化。
由于這樣的變化。債市的收益率被迫跳轉(zhuǎn)到更高處，從而導(dǎo)致債券價格的下跌和此前投資債券投資者的虧損?，而后者又導(dǎo)致了大量債券投資者的資產(chǎn)從債券類別內(nèi)流出。這個變化是尖銳的且具備持續(xù)性的。
當(dāng)然，這個拐點也提出了一些可能性的擔(dān)憂——比如，對于美國市場進(jìn)一步加息的擔(dān)憂。后者是否兌現(xiàn)、何時兌現(xiàn)同樣對債市有著重要意義。而從目前看，由于前期流出過于集中，未來的市場資金可能會在某個時點呈現(xiàn)流入狀態(tài)。后者可能會形成一個S形曲線的一部分，導(dǎo)致投資者重返債券市場。
理解拐點的意義，就能開始承認(rèn)，在過去的四年里，美國市場是一個非常時期，從2009年以來，超過1.2萬億資金流入美國債券市場，這更是前十年資金流入額的兩倍。但值得注意的是，似乎在5月已經(jīng)沒有資金流入了。而當(dāng)伯南克的談話發(fā)表后，市場出現(xiàn)了巨大的逆轉(zhuǎn)，投資者包括機構(gòu)和個人搶著要退出，僅在6月和7月就撤回750億美元的投資。
最肯定的情緒轉(zhuǎn)向自5月22日開始。在金融危機的余波中，媒體的表態(tài)通常對市場和投資者的心理起到了很大的作用。在此前，媒體通常的做法是歡呼債券市場，強調(diào)他們對于美國經(jīng)濟的作用和美德，強調(diào)對于個人而言，維護一個多元化的投資組合的重要性，強調(diào)寬松貨幣帶來的浪漫未來，以及債券比股票的風(fēng)險更低等概念，而這也使得拐點更加激烈。
目前來看，有一些因素：包括情緒、人口統(tǒng)計、資金流量等正字啊表明債券流動性可能出現(xiàn)反彈。
首先，媒體可能已經(jīng)成功過分傳達(dá)了負(fù)面情緒。目前的說法是，債券市場比股票市場的風(fēng)險更大，這個說法顯然有問題。事實上，利率彈性，這個衡量債券利率的變化對價格的敏感度是一個很好的判斷指標(biāo)，他能描述債券和股票價格和利率變化之間的直接關(guān)系。在目前的數(shù)據(jù)統(tǒng)計上，很明顯的債市比股市相對利率變化要更穩(wěn)定。
這也就是說，個股對利率變動同樣非常敏感。有相當(dāng)多的邏輯表明，股市可能從長遠(yuǎn)來看比債券對利率變動更為敏感。如果利率繼續(xù)上升，在一段持續(xù)的時間內(nèi)，股票價格肯定會受到影響，用股票去替代債券來回避利率風(fēng)險，可能是個錯誤的選擇。
更重要的是，資產(chǎn)類的屬性本質(zhì)上，債券比股票更穩(wěn)定。股權(quán)所有權(quán)賦予股東按比例分享企業(yè)的剩余現(xiàn)金流量及相關(guān)業(yè)務(wù)的資產(chǎn)。債券，則是較高的資本結(jié)構(gòu)。他們相比股票有這更高優(yōu)先級來清算企業(yè)，同時督促企業(yè)按時支付利息及本金，乃至索賠。因此，從現(xiàn)金流和信貸的角度來看，大多數(shù)債券比股票的風(fēng)險大的判斷是不理智的。
從投資動向看，目前個人投資者已經(jīng)塞滿了債市的出口處，但許多美國最大的企業(yè)養(yǎng)老基金和保險公司卻在購買長期債券。這些債券期限較長，可能有助于他們的投資組合風(fēng)險。這兩者肯定會有一個是成功的。我們更相信后者。
金融投資是一個漫長的旅程。他是充滿顛簸和轉(zhuǎn)彎和拐點的旅程，把握重點非常重要。
（道格拉斯·霍奇 太平洋資產(chǎn)管理公司董事總經(jīng)理）
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