國債期貨上市對國內(nèi)債券市場的影響
首先，國債期貨上市將豐富國債市場參與者的風(fēng)險管理和盈利手段。
體現(xiàn)在發(fā)行階段：國債期貨推出后，財政部作為國債發(fā)行方，可以根據(jù)國債期貨走勢選擇合適的時機(jī)進(jìn)行國債招投標(biāo)和發(fā)行工作；而承銷商如果擔(dān)心承銷期間利率上行，可以做空國債期貨，對沖利率風(fēng)險。
體現(xiàn)在二級市場：國債期貨推出后，債券市場機(jī)構(gòu)投資者交易模式將大大增加?，F(xiàn)有國債市場主要的交易方式有現(xiàn)券買賣、債券遠(yuǎn)期、回購等。國債期貨推出后，可行的交易方式包括單邊交易、基差交易、跨期價差交易、套期保值和動態(tài)久期調(diào)整等。其中，單邊交易能夠表達(dá)機(jī)構(gòu)投資者對國債收益率的看法；基差交易、跨期價差交易能滿足機(jī)構(gòu)投資者的套利和投資需求；套期保值、動態(tài)久期調(diào)整則為債券組合經(jīng)理提供不可多得的風(fēng)險控制和管理方法。
第二，國債期貨上市將帶動國債現(xiàn)貨與回購市場的發(fā)展。主要的表現(xiàn)將是現(xiàn)貨流動性的提高、現(xiàn)貨收益率曲線中間段變低、變平以及買斷式回購市場的大發(fā)展等。
國債期貨的推出可以從多個渠道提升現(xiàn)貨國債市場的流動性。對于現(xiàn)券做市商來說，由于有了風(fēng)險對沖工具，預(yù)計它們的報價將更為積極；二級市場投資者期現(xiàn)套利策略的大量使用也將帶動國債現(xiàn)貨交易量大增；另外，國債期貨標(biāo)的為一籃子債券，期貨空頭可能選擇流動性差的舊券進(jìn)行交割，從而提升市場整體的流動性。另一方面，國債期貨橫跨銀行間和交易所兩大市場，交割實行跨市場轉(zhuǎn)托管制度。一旦一個市場出現(xiàn)定價不合理，就有可能引發(fā)投資者進(jìn)行套利，從而促進(jìn)兩個交易場所的融合。
國債期貨推出對現(xiàn)貨收益率曲線中間段（4-7年）的影響需要考慮兩點，一是國債期貨可交割券為4-7年期國債，之前沒有配置該期限內(nèi)國債的市場參與者為了參與國債期貨市場，防止被多頭逼空，大概率會加大對該期限內(nèi)國債的配置力度。二是預(yù)計財政部將適時調(diào)整4-7年期國債供給，以更好地滿足市場參與者需求。另外，目前國債收益率整體超過3%，長久期國債更有可能成為CTD券，市場參與者對7年期國債的追逐亦有可能拉平中間段的收益率曲線。
國債期貨推出或?qū)⑼苿訃鴥?nèi)買斷式回購市場的大發(fā)展。從國際經(jīng)驗來看，國債現(xiàn)貨市場、期貨市場之間的有效聯(lián)動依賴于回購市場的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。目前我國質(zhì)押式回購市場已經(jīng)非常發(fā)達(dá)，買斷式回購市場卻一直不活躍。國債期貨推出使得買斷式回購融券賣空功能有了用武之地，如果國債現(xiàn)貨市場價格持續(xù)偏高，投資者可能借用買斷式回購和國債期貨實現(xiàn)基差套利。
第三，國債期貨上市將推動我國利率市場化進(jìn)程，有助于為國內(nèi)固定收益市場構(gòu)建出一條更為堅實合理的基準(zhǔn)利率曲線。一般來說，利率市場化由總量控制到價格調(diào)整的過程中，固定收益市場需要構(gòu)建出一條基準(zhǔn)利率曲線，不同期限、類型的固定收益產(chǎn)品以此為基準(zhǔn)。我國的現(xiàn)狀是存款利率仍未放開，市場利率與管制利率并行。市場利率方面，短端基準(zhǔn)利率已現(xiàn)雛形；長期國債利率雖然已經(jīng)實現(xiàn)市場化定價，但是卻無法成為基準(zhǔn)利率。國債期貨推出之后，將加速利率市場化進(jìn)程并有望解決這一問題。
第四，國債期貨上市將有助于推動人民幣國際化進(jìn)程。證監(jiān)會7月12日公布，QFII額度增加至1500億美元，RQFII試點在新加坡、倫敦等地進(jìn)一步拓展。預(yù)計國外機(jī)構(gòu)投資者投資國內(nèi)國債市場的積極性和規(guī)模將大大提高，人民幣國際化會顯著受益。
(宏源證券 鄧海清 胡玉峰)
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