資金面成債市心病 國(guó)債收益率下行一日游
隨著5月宏觀數(shù)據(jù)落地，“低增長(zhǎng)+低通脹”的基本面組合繼續(xù)成為債券市場(chǎng)拒絕趨勢(shì)性走熊的主要理由。但從市場(chǎng)反應(yīng)來(lái)看，CPI漲幅低于預(yù)期僅給部分利率產(chǎn)品收益率帶來(lái)了短暫下行，而債券市場(chǎng)整體收益率仍以高位震蕩為主。分析人士表示，鑒于中短期資金面難以樂觀，未來(lái)債券收益率仍缺乏持續(xù)下行的動(dòng)力，因此投資者當(dāng)前應(yīng)采取謹(jǐn)慎態(tài)度，可適當(dāng)關(guān)注高等級(jí)品種的配置機(jī)會(huì)，不建議進(jìn)行加杠桿操作。
CPI漲幅低于預(yù)期
國(guó)債收益率下行一日游
5月下旬以來(lái)，債券市場(chǎng)因資金面持續(xù)超預(yù)期趨緊而備受困擾，收益率不斷上行。而國(guó)家統(tǒng)計(jì)局6月9日最新公布的5月份宏觀經(jīng)濟(jì)和物價(jià)數(shù)據(jù)，終于給債券市場(chǎng)帶來(lái)了些許喘息。數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面，5月份工業(yè)增加值同比增速為9.2%，與市場(chǎng)預(yù)測(cè)值相近，環(huán)比增速小幅回落，顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形勢(shì)依然疲弱；通脹方面，5月份CPI同比增長(zhǎng)2.1%，低于此前2.4%的市場(chǎng)預(yù)測(cè)均值；PPI同比下降2.9%，連續(xù)15個(gè)月下滑，下滑幅度亦超出市場(chǎng)預(yù)期。
中信證券表示，5月數(shù)據(jù)表明，二季度GDP同比繼續(xù)走低的概率進(jìn)一步上升，預(yù)計(jì)將下行至7.5%左右，而且由于去年三、四季度GDP環(huán)比并不低，因此預(yù)期今年GDP同比有持續(xù)下滑的風(fēng)險(xiǎn)；物價(jià)方面，今年前5個(gè)月CPI環(huán)比折年率均值在2.4%左右，總體處于比較溫和的水平。在沒有明顯的政策刺激前，預(yù)計(jì)今年的通脹水平都會(huì)在低位徘徊，CPI同比將在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)都處于3%以下。
經(jīng)濟(jì)和通脹的基本面組合，向來(lái)是決定債券市場(chǎng)基本趨勢(shì)的根本因素，因此，一旦“低增長(zhǎng)+低通脹”再次被確認(rèn)，債券市場(chǎng)便很快做出反應(yīng)。6月9日，與基本面聯(lián)系最為密切的國(guó)債收益率出現(xiàn)明顯下跌，中長(zhǎng)期品種下行幅度尤其明顯。中債網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)日銀行間債券市場(chǎng)1-10年期關(guān)鍵期限國(guó)債到期收益率分別下行約1.5BP、4.5BP、1.5BP、5BP、3.5BP。
然而，經(jīng)過(guò)短暫的收益率下行之后，物價(jià)漲幅低于預(yù)期帶來(lái)的刺激很快便歸于平息。6月13日，在資金面緊繃未見好轉(zhuǎn)的情況下，債券市場(chǎng)收益率繼續(xù)整體上行，國(guó)債收益率除1年期基本持平外，3-10年期分別出現(xiàn)1-4BP的上行，其他債券品種亦紛紛繼續(xù)調(diào)整。市場(chǎng)人士表示，事實(shí)上，6月9日國(guó)債收益率下行除了CPI走低的刺激外，與當(dāng)日資金利率短暫下行更是密切相關(guān)，而端午節(jié)后資金利率重新向上，債市調(diào)整便再次來(lái)襲。
資金面難破緊平衡
加杠桿暫不可取
目前來(lái)看，盡管基本面因素仍對(duì)債券市場(chǎng)構(gòu)成支撐，但當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)已經(jīng)轉(zhuǎn)移到資金面身上，而多家機(jī)構(gòu)表示，鑒于6月份乃至整個(gè)下半年市場(chǎng)資金面都可能難以重返年初的寬松局面，債券市場(chǎng)短期難逃震蕩格局，中長(zhǎng)期甚至暗藏更多變數(shù)。
從6月份剩余時(shí)間來(lái)看，上海證券諸多機(jī)構(gòu)均表示，在端午小長(zhǎng)假和補(bǔ)繳存準(zhǔn)等短期擾動(dòng)過(guò)后，市場(chǎng)資金面還將繼續(xù)承受外匯占款增速減緩帶來(lái)的沖擊，再加上商業(yè)銀行將準(zhǔn)備應(yīng)對(duì)向匯金分紅以及半年末考核等因素，資金面維持緊張是大概率事件。
從更長(zhǎng)時(shí)間的角度來(lái)看，度過(guò)6月資金需求高峰后，資金面有望得到部分改善，但招商證券等機(jī)構(gòu)表示，考慮到美聯(lián)儲(chǔ)退出和套利熱錢監(jiān)管導(dǎo)致的外匯占款變動(dòng)，以及通脹中期風(fēng)險(xiǎn)猶存將引致的貨幣政策變化，流動(dòng)性總體仍將呈現(xiàn)中性趨緊的態(tài)勢(shì)。
申銀萬(wàn)國(guó)則進(jìn)一步指出，盡管基本面決定債券市場(chǎng)的長(zhǎng)期趨勢(shì)是屢試不爽的規(guī)律，但基本面影響債券市場(chǎng)是通過(guò)央行貨幣政策作為中介的，而鑒于未來(lái)貨幣政策的判斷，申銀萬(wàn)國(guó)認(rèn)為未來(lái)債券市場(chǎng)不會(huì)再度進(jìn)入牛市。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，首先，政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的容忍度提高以及政府調(diào)結(jié)構(gòu)的態(tài)度堅(jiān)決，可能使央行并不會(huì)很快放松貨幣政策；其次，目前來(lái)看，經(jīng)濟(jì)不會(huì)很好，但也不會(huì)很差，加上通脹面臨回升，基本面并不支持收益率持續(xù)下滑；第三，外部流動(dòng)性寬松程度下降以及內(nèi)部外匯監(jiān)管趨嚴(yán)，也導(dǎo)致流動(dòng)性緊張，進(jìn)而對(duì)債券市場(chǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響。
債市投資策略方面，海通證券表示，一方面，短期流動(dòng)性偏緊，回購(gòu)利率超過(guò)中長(zhǎng)端債券收益率，使杠桿交易出現(xiàn)虧損；另一方面，基本面因素支撐下，長(zhǎng)期高等級(jí)債券的價(jià)值較為明確，建議在調(diào)整中戰(zhàn)略建倉(cāng)長(zhǎng)期高等級(jí)債券，具體操作中未必加杠桿，但可以加長(zhǎng)期。而更長(zhǎng)期來(lái)看，招商證券表示，由于下半年內(nèi)經(jīng)濟(jì)暫時(shí)平穩(wěn)而經(jīng)濟(jì)上升，同時(shí)流動(dòng)性偏緊，建議操作上應(yīng)以謹(jǐn)慎為主；交易型投資者應(yīng)在10年國(guó)債回升至3.6%前保持久期配短，配置型投資者可在10年國(guó)債回升至3.6%之后久期適當(dāng)加長(zhǎng)。
（葛春暉）
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