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　　2011年9月底以來，受政策緊縮近尾聲和信用風(fēng)險(xiǎn)釋放等利好因素影響，國內(nèi)債券市場告別三季度的風(fēng)險(xiǎn)暴露，走出了一波快速上漲行情。2012年以來，債市整體處于慢牛行情中；5月12日央行年內(nèi)第二次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，引發(fā)市場對政策可能加速放松的預(yù)期，流動(dòng)性寬松推動(dòng)短期利率全線走低，在此利好因素影響下，債市再次展開了一輪新的快速上漲攻勢。

　　債券市場在經(jīng)過兩輪快速上漲之后，債券市場相關(guān)的利好政策預(yù)期，如下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，CPI走勢緩慢下行，甚至未來下調(diào)基準(zhǔn)利率等利好因素已經(jīng)在相當(dāng)程度上反映在了當(dāng)前債券市場行情中。2011年9月底以來，債市的上漲行情已經(jīng)走了接近9個(gè)月，那么，這是否意味著債市的本輪牛市行情已經(jīng)接近尾聲呢？未來債市是否又會(huì)將再次進(jìn)入新的震蕩緩慢下跌的行情中呢？綜合分析來看，我們認(rèn)為，2012年二季度和三季度債券市場仍有向上的空間，因此，從資產(chǎn)配置和基金投資角度來看，投資者仍可繼續(xù)配置相關(guān)優(yōu)質(zhì)債基。

　　流動(dòng)性較為寬松+市場利率全線走低：債市再演快速上漲行情

　　5月12日央行宣布下調(diào)存款準(zhǔn)備金以后，短期來看，該政策利好并未對股市形成明顯的利好影響，但卻再次點(diǎn)燃了債券市場快速上漲的行情。從交易所債券市場來看（見圖1），相關(guān)主要交易所債券指數(shù)紛紛創(chuàng)出新高，短期上漲幅度較大。

　　圖1、2011年以來主要交易所債券指數(shù)行情走勢

　　注：1、數(shù)據(jù)截止2012年5月30日；2、上證國債指數(shù)、滬分離債指數(shù)、中證公司指數(shù)位于圖中左坐標(biāo)軸，上證企債指數(shù)位于圖中右坐標(biāo)軸。

　　具體分析來看，主導(dǎo)5月份以來債券市場快速上漲的因素主要有兩個(gè)方面，其一，5月12日央行年內(nèi)第二次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，5月18日生效，市場資金再次釋放，受此影響，短期增加了債券的交易性投資機(jī)會(huì)；其二，從市場資金面來看，在央行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的政策預(yù)期兌現(xiàn)以后，市場流動(dòng)性整體處于較為寬松的狀態(tài)，受此影響，市場利率全線走低。從圖2中Shibor走勢來看，5月18日以來，上海銀行間同業(yè)拆借利率全線走低，市場利率全線走低推升了債券市場的快速上漲。

　　圖2、2012年以來1W、1M、3M Shibor走勢圖

　　注：以上數(shù)據(jù)百分比數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)整理：德圣基金研究中心www.dsfof.com

　　從圖3、圖4和圖5中可以看出，從固定利率國債收益率曲線來看，5月18日央行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率后，短期到期收益率出現(xiàn)明顯平坦化下移，從銀行間固定利率企業(yè)債收益率來看，短期到期收益率平坦化下移更是較為明顯，主要受市場利率全線大幅走低影響所致。

　　圖3、2011年以來中國固定利率國債收益率曲線時(shí)點(diǎn)圖

　　數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)。

　　圖4、2011年以來銀行間固定利率國債收益率時(shí)點(diǎn)圖

　　數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)。

　　圖5、銀行間固定利率企業(yè)債收益率時(shí)點(diǎn)圖（AAA）

　　數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)。

　　經(jīng)濟(jì)下行+政策繼續(xù)放松：債券市場未來仍有向上空間

　　從2011年9月份開始的本輪債券市場周期上漲來看，債券市場已經(jīng)出現(xiàn)了兩輪快速上漲行情，債券市場相關(guān)的利好政策預(yù)期，如下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，CPI走勢緩慢下行，甚至未來下調(diào)基準(zhǔn)利率等利好因素已經(jīng)提前反映在了當(dāng)前債券市場行情中。結(jié)合當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢和未來經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，從影響債券市場的核心因素來看，我們認(rèn)為2012年二季度和三季度債券市場仍有向上的空間，具體核心邏輯如下：

　　其一，穩(wěn)增長成經(jīng)濟(jì)首要目標(biāo)，未來寬松政策繼續(xù)。從目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行來看，2012年以來，實(shí)體經(jīng)濟(jì)周期性下滑超過預(yù)期，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長成為政府首要目標(biāo)。在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的相關(guān)政策工具中，除了結(jié)構(gòu)性減稅外，未來陸續(xù)下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，甚至打開新一輪的下調(diào)基準(zhǔn)利率的窗口等，這都是穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長的重要工具選擇。雖然從目前債券市場行情走勢來看，下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的措施和未來下調(diào)基準(zhǔn)利率的選擇等預(yù)期只是部分反映在了當(dāng)前債券市場的行情走勢中，如果未來繼續(xù)下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，甚至下調(diào)基準(zhǔn)利率，那么，這些政策仍會(huì)對債券市場形成向上的利好影響。

　　其二，CPI緩慢下行趨勢不改，股債“蹺蹺板效應(yīng)”增加債市偏好。從2012年以來已經(jīng)公布的CPI數(shù)據(jù)來看，CPI下行趨勢已經(jīng)確立，隨著供給的增加，市場供求失衡的態(tài)勢將得到明顯扭轉(zhuǎn)，因此，未來CPI緩慢下行趨勢不改。同時(shí)，隨著物價(jià)水平的逐步走低和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的下滑，不排除2012年三季度和四季度出現(xiàn)通貨緊縮的可能。綜合來看，這些都將繼續(xù)對債市構(gòu)成利好和形成向上支撐。另外，從股債市場“蹺蹺板效應(yīng)”來看，在經(jīng)濟(jì)周期性下滑和經(jīng)濟(jì)基本面不佳的情況下，股市大幅反彈的概率較小，股市低迷，這將增加投資者對債券市場的偏好，從而進(jìn)一步增加債券市場交易性投資機(jī)會(huì)。

　　其三、債市周期性波動(dòng)時(shí)間較長，繼續(xù)慢牛走勢概率大。根據(jù)長時(shí)間的歷史數(shù)據(jù)觀察，受經(jīng)濟(jì)和政策環(huán)境的影響，債券市場的波動(dòng)周期一般為3年左右，每個(gè)周期會(huì)經(jīng)歷1年的快速上漲和2年半左右相對緩慢的下跌。如果說2011年9月底以來的一輪快速上漲視為新周期的開始，那么預(yù)計(jì)在2012年第三季度末左右債券價(jià)格將會(huì)見頂回落。

　　圖6、中債綜合指數(shù)（凈價(jià)）年度漲跌幅

　　數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)。

　　綜合考量當(dāng)前市場面臨因素，我們認(rèn)為在2012年二季度和三季度債券市場仍有向上空間，但是，考慮到潛在的風(fēng)險(xiǎn)因素，不排除在這期間債券市場出現(xiàn)較大幅度震蕩的可能。

　　債基投資配置建議與優(yōu)質(zhì)潛力債基推薦

　　未來債券市場仍有向上空間，因此，從資產(chǎn)配置和基金投資角度來看，2012年二季度和三季度，優(yōu)質(zhì)債券基金仍可繼續(xù)配置。結(jié)合目前的經(jīng)濟(jì)和債券市場環(huán)境，以下幾個(gè)方面的債基值得重點(diǎn)關(guān)注：

　　（1）、整體固定收益投資能力突出，投研管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定的基金公司旗下的基金產(chǎn)品。此類產(chǎn)品即便短期業(yè)績有所起伏，但基于突出的投研實(shí)力，長期業(yè)績值得信賴。（2）、重點(diǎn)配置國債等利率類產(chǎn)品且整體投資能力較優(yōu)的基金，這類基金適合保守型投資者作為基礎(chǔ)配置。（3）、重點(diǎn)投資信用債且投資能力較優(yōu)的基金產(chǎn)品，這類基金適合穩(wěn)健型投資者作為基礎(chǔ)配置。（4）股票投資能力較優(yōu)的二級債基，雖然目前股票市場繼續(xù)處于震蕩的過程中，但長期來看，目前的市場階段具備較高的投資價(jià)值，股票投資能力較優(yōu)的二級債基也有望取得更為突出業(yè)績表現(xiàn)。

　　富國天豐：基金經(jīng)理突出投資能力貢獻(xiàn)持續(xù)超額回報(bào)

　　富國天豐成立于2008年10月，是國內(nèi)第一只封閉式債基，封閉期為3年現(xiàn)在已經(jīng)轉(zhuǎn)為LOF基金。富國天豐自成立以來一直保持著優(yōu)秀的風(fēng)險(xiǎn)-收益特性。其收益性在債券類基金中較為突出，近兩年、近三年凈值增長在債券類基金中基本處于前10%。并且曾被投資者評為“史上最牛債基”。

　　富國天豐債券以企業(yè)債為主要投資對象，兼顧股票一級市場打新。在債券投資方面，該基金專注于信用債的投資，基金的對個(gè)券選擇顯得為重要。其中基金對企業(yè)債穩(wěn)定投資和對杠桿的靈活運(yùn)用是其良好收益的主要來源。在股票投資方面，打新股對收益也有明顯貢獻(xiàn)。

　　富國天豐成立以來突出的業(yè)績表現(xiàn)與其基金經(jīng)理出色的投資管理能力密不可分。該基金一直由饒剛、鐘智倫先生擔(dān)任基金經(jīng)理，均具備豐富的固定收益產(chǎn)品的研究和投資經(jīng)驗(yàn)。饒剛先生兼任富國基金固定收益部經(jīng)理，同時(shí)掌管富國天利債券基金，超額收益顯著。鐘智倫先生，同時(shí)擔(dān)任富國優(yōu)化債券基金經(jīng)理，具有豐富的債券市場投研管理經(jīng)驗(yàn)。

　　富國天豐在三年的封閉期取得了突出的業(yè)績表現(xiàn)，轉(zhuǎn)為LOF基金基金業(yè)績依然突出，加上基金經(jīng)理的突出實(shí)力和豐富的管理經(jīng)驗(yàn)，后市仍有望取得良好的業(yè)績表現(xiàn)。另外，未來債基投資機(jī)會(huì)顯現(xiàn)。從配置需求角度來說，富國天豐仍是較優(yōu)選擇，適合作為低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的核心配置。

　　表1、富國天豐債券成立以來業(yè)績表現(xiàn)

　　2012-5-29 近一月 近一季 近半年 近一年 近兩年 近三年 今年以來

　　基金收益 1.77% 4.64% 6.03% 4.11% 13.96% 27.68% 5.28%

　　+/-同類型 -0.37% 0.19% 0.96% 0.49% 5.53% 11.28% -0.49%

　　+/-基礎(chǔ)市場 0.01% 2.31% 2.06% -3.24% 5.11% 16.21% 3.09%

　　數(shù)據(jù)截止日期2012年5月29日；數(shù)據(jù)來源：徳圣基金研究中心（www.dsfof.com）

　　易方達(dá)回報(bào)：準(zhǔn)確把握債市及股市趨勢變化

　　易方達(dá)回報(bào)是一只一級債券基金，該基金長期業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)定出色，在過去四年中，其業(yè)績均能保持在同類基金的中上游水平，累積超額收益突出。在2011年以來該基金繼續(xù)把握住債市和新股申購市場的變化趨勢，在債市大幅波動(dòng)中保持了業(yè)績穩(wěn)定。

　　易方達(dá)回報(bào)的投資優(yōu)勢在于準(zhǔn)確把握宏觀貨幣環(huán)境的趨勢性變化，主動(dòng)調(diào)配債券類別配置的能力較強(qiáng)。2011年三季度前，該基金基于貨幣環(huán)境不斷緊縮的判斷，配置中短期央行票據(jù)和5年內(nèi)信用債，嚴(yán)格控制新股申購和可轉(zhuǎn)債投資比例。而在三季度信用債風(fēng)險(xiǎn)暴露時(shí)該基金及時(shí)降低信用債和轉(zhuǎn)債配置，謹(jǐn)慎參與新股申購，適度回避了債市大幅調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。而在2011年四季度后，基于債市和股市的變化，該基金重新開始配置信用債并參與新股申購。并在2012年一季度將配置重點(diǎn)轉(zhuǎn)向低等級信用債，積極參與新股申購。從過去長期操作記錄來看，該基金對市場的趨勢性變化把握準(zhǔn)確，主動(dòng)調(diào)整配置方向，這是該基金保持業(yè)績領(lǐng)先的主要原因。

　　易方達(dá)回報(bào)基金經(jīng)理鐘鳴遠(yuǎn)具有豐富的固定收益投資經(jīng)驗(yàn)，自2008年起管理該基金，業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)定出色。2011年8月加入雙基金經(jīng)理。

　　由于基金經(jīng)理在過去債市周期轉(zhuǎn)換中準(zhǔn)確的把握能力，該基金業(yè)績一直保持同類型領(lǐng)先。我們繼續(xù)看好其未來的持續(xù)性表現(xiàn)。

　　表2、易方達(dá)回報(bào)成立以來業(yè)績表現(xiàn)

　　注：數(shù)據(jù)截止日期2012年5月29日；數(shù)據(jù)來源于徳圣基金研究中心（www.dsfof.com）

　　工銀添頤：團(tuán)隊(duì)實(shí)力造就債基整體業(yè)績領(lǐng)先

　　工銀添頤是一只二級債券基金，成立時(shí)間不長，但借助于工銀基金強(qiáng)大的債券投資實(shí)力，該基金成立后業(yè)績就一馬當(dāng)先，很好地把握了債市轉(zhuǎn)折帶來的投資機(jī)會(huì)。

　　工銀瑞信基金公司在債券投資上具備很強(qiáng)的整體實(shí)力。旗下多只債券基金整體業(yè)績長期在業(yè)內(nèi)領(lǐng)先。對信用債品種的投資機(jī)會(huì)把握出色是工銀系債券基金的突出特點(diǎn)。該基金在2011年三季度成立后，采取謹(jǐn)慎建倉策略避開了債市暴跌行情，并在四季度加強(qiáng)了信用債的投資，有效提高了投資收益。

　　工銀添頤由工銀瑞信基金固定收益部總監(jiān)杜海濤管理，杜海濤同時(shí)管理工銀債券、工銀雙利（已卸任）等多只債券基金，業(yè)績均保持優(yōu)秀。

　　基于工銀系債券基金整體良好的業(yè)績以及銀行系的債券投資優(yōu)勢，我們繼續(xù)看好工銀系債券基金在未來的債市中獲取良好的超額回報(bào)。

　　表2、工銀添頤成立以來業(yè)績表現(xiàn)

　　注：數(shù)據(jù)截止日期2012年5月29日；數(shù)據(jù)來源于徳圣基金研究中心（www.dsfof.com）

　　招商安泰債券：追求絕對收益的純債型基金

　　招商安泰債券基金長期業(yè)績表現(xiàn)出色，近兩年、近三年超額收益突出，在同類型基金排名靠前。其中以2007年年度債券收益最高，年化收益7%左右。今年以來，基金繼續(xù)保持領(lǐng)先業(yè)績，位于同類型前列，表現(xiàn)出較佳的債券投資能力。

　　招商安泰債券基金是一只純債型基金，注重國債和金融債、企業(yè)債等信用債的均衡配置。09年基金對企債的動(dòng)態(tài)配置對基金業(yè)績貢獻(xiàn)較大，其中在二季度和四季度企債比例都有20-30%的增持，這種動(dòng)態(tài)持有，及時(shí)獲利的操作策略彌補(bǔ)了債市低迷對基金收益的侵蝕。今年以來，基金經(jīng)理前瞻性的調(diào)整債券配置結(jié)構(gòu)，助推基金業(yè)績持續(xù)突出。

　　招商安泰目前張婷和張國強(qiáng)擔(dān)任基金經(jīng)理，兩位基金經(jīng)理具備豐富的固定收益投資經(jīng)驗(yàn)，掌管債基業(yè)績穩(wěn)定出色，展現(xiàn)出突出的固定收益投資管理能力。

　　招商安泰在基金的運(yùn)作中，策略靈活，配置調(diào)整及時(shí)，長期業(yè)績表現(xiàn)出色。作為一只純債基金，該基金具有較高的安全邊際，尤其適合追求絕對收益、有避險(xiǎn)需求的投資者。

　　表3、招商安泰債券成立以來業(yè)績表現(xiàn)

　　2012-5-29 近一月 近一季 近半年 近一年 近兩年 近三年 今年以來

　　基金收益 2.34% 2.95% 5.40% 7.70% 14.76% 21.21% 4.00%

　　+/-同類型 1.16% 1.20% 2.18% 2.09% 6.78% 10.66% 1.87%

　　+/-基礎(chǔ)市場 0.58% 0.62% 1.42% 0.36% 5.91% 9.74% 1.81%

　　注：數(shù)據(jù)截止日期2012年5月29日；數(shù)據(jù)來源于徳圣基金研究中心（www.dsfof.com）

　　建信雙息紅利：穩(wěn)健投資、資深基金經(jīng)理掌管的次新債基

　　建信雙息紅利是建信基金的第三只債券型基金，成立于2011年12月13日。基金在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上并無特別之處，債券類資產(chǎn)投資比例不低于80%，權(quán)益類資產(chǎn)投資不高于20%。按照參與股票市場投資程度，該基金是一只二級債基，不僅可以參與“打新”，而且可以參與股票二級市場投資。該基金的季度分紅制度也有利于投資者及時(shí)鎖定收益。

　　在投資策略上，該基金債券投資方面重點(diǎn)投資于高債息固定收益類投資品種，此類券種票面利率較高，長期持有有望為投資者帶來相對較高的穩(wěn)定債息收入。在股票投資方面，該基金重點(diǎn)投資于具有持續(xù)分紅特征的“紅利股”，即具有良好穩(wěn)定的分紅政策和意愿、持續(xù)良好的盈利及分紅能力的上市公司；此類公司往往經(jīng)營業(yè)績優(yōu)良，財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健，具備較高的投資價(jià)值。從該基金的投資策略來看，該基金強(qiáng)調(diào)通過穩(wěn)健的投資，追求基金資產(chǎn)的穩(wěn)定增長。

　　基金經(jīng)理為鐘敬棣先生，現(xiàn)任建信基金投資管理部副總監(jiān)，曾從事外匯交易、信貸、債券研究及投資組合管理等工作。2008年8月15日至今任建信穩(wěn)定增利基金經(jīng)理，2009年6月2日至2011年5月11日任建信收益增強(qiáng)債券基金經(jīng)理。并在任職期間取得了顯著的超額收益，展現(xiàn)出了出色的投資管理能力。另外，建信基金旗下固定收益類產(chǎn)品普遍出色，超額收益顯著。

　　建信雙息紅利是一只二級債基，其在滿足分紅條件下的高頻分紅制度有利于投資者及時(shí)鎖定收益，強(qiáng)調(diào)穩(wěn)健的投資策略有利于基金資產(chǎn)的穩(wěn)定增長。基金經(jīng)理鐘敬棣先生是債券類基金的明星基金經(jīng)理，掌管建信增利、建信收益增強(qiáng)期間，超額收益突出，展現(xiàn)出突出的固定收益類投資管理能力，對于有次新債基配置需求的投資者來說，該基金是一個(gè)較優(yōu)選擇。

　　表4、建信雙息紅利成立以來業(yè)績表現(xiàn)

　　2012-5-29 近一月 近一季 近半年 今年以來

　　基金收益 1.57% 2.78% -- 3.60%

　　+/-同類型 -0.57% -1.68% -- -2.17%

　　+/-基礎(chǔ)市場 -0.19% 0.45% -- 1.41%

　　注：數(shù)據(jù)截止日期2012年5月29日；數(shù)據(jù)來源于徳圣基金研究中心（www.dsfof.com）