貶值因素被夸大 人民幣有望重拾升勢
毋庸置疑，5月以來一度甚囂塵上的人民幣貶值預(yù)期已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的降溫。9月12日以來，美元/人民幣成交價持續(xù)在中間價下方運行，與前期持續(xù)高于中間價的運行態(tài)勢形成鮮明對比。同時，遠(yuǎn)期市場美元對人民幣的遠(yuǎn)期升水明顯萎縮，一年期遠(yuǎn)期報價已從高峰時的6.48附近下滑至目前的6.44左右。
回首5月至7月那一段貶值預(yù)期最為強烈的日子，特定時點、特定領(lǐng)域的事件被夸張渲染為具有普遍意義的全局現(xiàn)象，進而誤導(dǎo)投資者，最終導(dǎo)致了貶值預(yù)期的異常放大。而隨著市場對于這些因素的認(rèn)識逐漸清晰，對人民幣貶值的恐慌將逐步緩和，人民幣后市仍將重新回到小幅、穩(wěn)步升值的軌道上來。
對外貿(mào)易擴張困難，是人民幣貶值預(yù)期泛起的直接原因，但仔細(xì)審視我國貿(mào)易數(shù)據(jù)，不難發(fā)現(xiàn)這個導(dǎo)火索的力量被嚴(yán)重夸大，從而引發(fā)了過于強烈的恐慌。
今年前8個月，我國進出口總額累計同比增長6.2%，遠(yuǎn)低于去年同期25.4%的水平，外貿(mào)領(lǐng)域增長乏力是不爭的事實。但兩個問題被輿論忽略了。
一是貿(mào)易擴張困難是全球普遍現(xiàn)象，并非中國獨有，因此并非是人民幣匯率高估導(dǎo)致了外貿(mào)擴張的壓力。例如，美國和日本今年前7個月的進出口總額同比分別僅增長5.1%和3.4%。
二是對匯率波動產(chǎn)生直接影響的并非外貿(mào)總規(guī)模，而是順(逆)差的規(guī)模，因為差額才是最終導(dǎo)致資金凈流入或凈流出的原因。今年除2月份以外，其余月份我國外貿(mào)均為順差，前8個月累計貿(mào)易順差總額1208億美元，同比增長31%。若再考慮到今年前8個月我國出口總規(guī)模高達13091億美元，創(chuàng)歷史峰值的事實，很難找到人民幣應(yīng)當(dāng)貶值，特別是大幅貶值的依據(jù)。
資本外逃是支撐人民幣貶值論的另一重要理由。根據(jù)2012年上半年國際收支平衡表，上半年我國資本和金融項目順差149億美元，同比下降92%，這是資本外逃憂慮產(chǎn)生的主要原因，但深入分析就會發(fā)現(xiàn)這一理由似是而非。
資本和金融項目主要由三部分組成，直接投資、證券投資和其他投資。
上半年直接投資順差900億美元，同比下降3%。其中，外國來華直接投資凈增1181億美元，增長6%，可見并不存在外商直接投資大規(guī)模撤離中國的情況。
證券投資一般被看作是最不穩(wěn)定的熱錢，但今年上半年，證券投資項下凈流入204億美元，同比增長1.4倍。其中，境外對我國證券投資凈流入145億美元，增長84%。很明顯，最不穩(wěn)定的“熱錢”也未出現(xiàn)集中逃離中國的情況。
其他投資項目的逆差是資本和金融項目整體順差大幅萎縮的主要原因。上半年其他投資項下凈流出979億美元，雖然規(guī)模龐大，但需要具體分析。受人民幣貶值預(yù)期影響，我國居民持匯意愿明顯增強，金融機構(gòu)外匯存款僅上半年就增長1301億美元，超過2003-2011年的累計增長總額。但在國內(nèi)外匯貸款需求有限的情況下，國內(nèi)金融機構(gòu)只能將其用于境外，形成對外存款和貸款，這在國際收支統(tǒng)計上體現(xiàn)為資本外流。同時，在人民幣貶值預(yù)期的大環(huán)境下，境內(nèi)企業(yè)對外借款減少、對外債權(quán)增多，這也表現(xiàn)為資本外流。金融機構(gòu)和企業(yè)的理性行為共同導(dǎo)致其他投資項下對外資產(chǎn)凈增加1623億美元，同比增長109%；而境外對我國企業(yè)和銀行的應(yīng)收賬款或存放款增幅放緩，導(dǎo)致其他投資項下對外負(fù)債凈增加644億美元，同比下降59%。這一升一降之間，其他投資項目就整體出現(xiàn)了979億美元的資金外流。
從以上分析不難看出，外資主動撤出中國的跡象尚不明顯，所謂的資本外逃主要是內(nèi)資在國內(nèi)運用渠道有限情況下的境外配置，是“藏匯于民”的必然結(jié)果。隨著貶值預(yù)期的緩和，這種“資本外流”的情況將得到明顯改觀，進而有助于人民幣貶值恐慌的進一步緩解。（韓會師）
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