全球貨幣寬松有望延續(xù) 美國(guó)可能推沖銷版QE
2011年下半年以來(lái)，在歐債危機(jī)持續(xù)演化、全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇下行風(fēng)險(xiǎn)明顯加大的背景下，全球主要經(jīng)濟(jì)體紛紛推行新一輪寬松貨幣政策。這是繼美聯(lián)儲(chǔ)QE1、QE2之后，最值得關(guān)注的新一輪貨幣寬松浪潮。從最新的趨勢(shì)看，全球經(jīng)濟(jì)有所企穩(wěn)，但復(fù)蘇基礎(chǔ)仍然脆弱，道路依然曲折，全球主要經(jīng)濟(jì)體有望延續(xù)貨幣寬松政策。
美國(guó)可能推出“沖銷”版QE
美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐加快，美聯(lián)儲(chǔ)下一步可能推出“沖銷”版QE。美聯(lián)儲(chǔ)第二輪量化寬松政策(QE2)于2011年6月末結(jié)束后，美聯(lián)儲(chǔ)在繼續(xù)維持0-0.25%的超低利率的同時(shí)，又推出了變相的量化寬松，即“賣短買長(zhǎng)”模式的“扭轉(zhuǎn)操作”(Operation Twist)，主要考慮是美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)仍然脆弱，特別是作為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程中兩大軟肋的就業(yè)和房地產(chǎn)未有明顯改善。相對(duì)于潛在的QE3，“扭轉(zhuǎn)操作”的優(yōu)勢(shì)主要有三方面。首先，“扭轉(zhuǎn)操作”效果與量化寬松類似但危害更小，它并沒(méi)有向市場(chǎng)輸入額外資金，僅僅是賣短債、買長(zhǎng)債，在公開(kāi)市場(chǎng)上改變短期和長(zhǎng)期國(guó)債的相對(duì)供給，在維持短期利率不變的情況下，壓低長(zhǎng)期利率，從而達(dá)到“扭轉(zhuǎn)”收益率曲線的效果。第二，可避免增加美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模，減緩?fù)浥c債務(wù)雙重壓力。第三，可通過(guò)長(zhǎng)期利率的降低，幫助貸款持有者，特別是住房抵押貸款者，從而在一定程度上對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)以及耐用品消費(fèi)起到支撐作用。
從政策走向看，美聯(lián)儲(chǔ)在將超低利率延長(zhǎng)至2014年年末的同時(shí)，是否以及何時(shí)推出新的量化寬松政策已成為市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。我們認(rèn)為，盡管美國(guó)近期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能有所增強(qiáng)，但失業(yè)率仍遠(yuǎn)高于危機(jī)前水平，房地產(chǎn)市場(chǎng)依然處于低谷，美國(guó)1月份貿(mào)易逆差連續(xù)第三個(gè)月擴(kuò)大也給經(jīng)濟(jì)前景蒙上陰影，這表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的道路仍然曲折，因此美聯(lián)儲(chǔ)在“扭轉(zhuǎn)操作”結(jié)束后很可能會(huì)繼續(xù)使用量化寬松工具。
從美聯(lián)儲(chǔ)可以使用的貨幣政策工具看，QE3因其擴(kuò)張美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表而進(jìn)一步推升通脹預(yù)期，引起的副作用較大，因此不太可能作為美聯(lián)儲(chǔ)的首選。除QE3的方式外，美聯(lián)儲(chǔ)尚有兩種手段可以嘗試，一是可以延長(zhǎng)“扭轉(zhuǎn)操作”，此舉的問(wèn)題在于美聯(lián)儲(chǔ)目前可賣的短期國(guó)債為數(shù)不多。二是考慮已經(jīng)向市場(chǎng)透過(guò)風(fēng)聲的“沖銷式量化寬松政策”，即通過(guò)購(gòu)買中長(zhǎng)期國(guó)債以及住房抵押貸款證券化產(chǎn)品(MBS)來(lái)壓低長(zhǎng)期利率，同時(shí)以低利率借入這筆錢使之凍結(jié)，防止其流入經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，從而規(guī)避了潛在的通脹風(fēng)險(xiǎn)?！皼_銷”操作在壓低長(zhǎng)期利率的同時(shí)，可能會(huì)推高短期利率，但整體而言利大于弊，因此“沖銷”操作在下一階段應(yīng)該是美聯(lián)儲(chǔ)最理想的貨幣工具。
歐洲短期“再寬松”可能性不大
歐債危機(jī)稍有緩和，歐洲央行短期內(nèi)“再寬松”的可能性不大。歐洲央行在2011年11月和12月連續(xù)兩次降息后，還接連推出了兩輪長(zhǎng)期再融資操作(LTRO)，總規(guī)模達(dá)1萬(wàn)億歐元。促使歐洲央行出臺(tái)上述政策的主要背景是，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)加大，2011年第四季度，歐元區(qū)有9個(gè)成員國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)萎縮，荷蘭、意大利、葡萄牙、希臘和比利時(shí)五國(guó)經(jīng)濟(jì)連續(xù)兩個(gè)季度萎縮，陷入經(jīng)濟(jì)衰退。在歐債危機(jī)持續(xù)惡化的情況下，歐洲銀行體系資金狀況十分緊張，流動(dòng)性危機(jī)一觸即發(fā)，信貸增速明顯放緩可能進(jìn)一步打擊疲弱的實(shí)體經(jīng)濟(jì)。歐洲央行希望通過(guò)降息和LTRO來(lái)恢復(fù)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能，緩解銀行業(yè)信貸緊縮局面，并通過(guò)促使歐洲各商業(yè)銀行購(gòu)買債券的方式來(lái)間接拉低歐元區(qū)外圍國(guó)家國(guó)債的收益率，幫助其渡過(guò)債務(wù)難關(guān)。從推出后的實(shí)際效果看，LTRO使歐洲銀行體系的流動(dòng)性緊張局面已經(jīng)得到緩解，避免了經(jīng)濟(jì)陷入嚴(yán)重的信貸緊縮，提振了市場(chǎng)情緒，并對(duì)歐債危機(jī)的緩和發(fā)揮了積極作用。
從下一步政策走向看，歐洲央行可能需要一段時(shí)間“觀望”效果再?zèng)Q定是否擴(kuò)大寬松政策的力度，短期內(nèi)“再寬松”的可能性不大。首先，希臘還債協(xié)議的達(dá)成使歐債危機(jī)的形勢(shì)得到了緩和，銀行體系面臨的短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)明顯降低；其次，連續(xù)15個(gè)月高于2%的通貨膨脹率，使歐洲央行繼續(xù)放松貨幣政策的空間大大受限。在債務(wù)危機(jī)和銀行業(yè)流動(dòng)性不出現(xiàn)急劇惡化的情況下，歐洲央行未來(lái)貨幣政策或?qū)⒂蛇^(guò)度寬松向正?；交貧w。
新興經(jīng)濟(jì)體或降息降準(zhǔn)
新興經(jīng)濟(jì)體內(nèi)憂外患，降息降準(zhǔn)保增長(zhǎng)的概率大。2011年下半年以來(lái)，新興經(jīng)濟(jì)體受全球經(jīng)濟(jì)景氣下降的影響，呈現(xiàn)出三大特征：首先，新興經(jīng)濟(jì)體GDP增速明顯放緩。其中，印度2011年第四季度實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)6.1%，創(chuàng)下三年來(lái)最低。巴西2011年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率從2010年的7.5%放慢到2.7%。主要原因是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體外需不足，而內(nèi)需疲軟對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)缺乏支撐。第二，新興經(jīng)濟(jì)體通脹壓力有所釋放。俄羅斯、巴西和印度CPI漲幅分別由2011年12月的6.1%、6.5%和6.5%下降至1月份的4.2%、6.2%和5.3%。第三，針對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯放緩與通脹壓力有所減輕的狀況，自2011年第三季度以來(lái)，新興經(jīng)濟(jì)體陸續(xù)采取了貨幣寬松政策，其中巴西央行下調(diào)了四次共225個(gè)基點(diǎn)的基準(zhǔn)利率；俄羅斯下調(diào)了25個(gè)基點(diǎn)的基準(zhǔn)利率；印度和中國(guó)則分別下調(diào)1.25和1個(gè)百分點(diǎn)的存款準(zhǔn)備金率。
在國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題未解與外部不確定性風(fēng)險(xiǎn)加大的復(fù)雜背景下，一些新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策決策難度將大于以往。我們預(yù)計(jì)，新興經(jīng)濟(jì)體貨幣政策在保持對(duì)通脹的關(guān)注度的同時(shí)，將更傾向于應(yīng)對(duì)和降低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)“硬著陸”的風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化以及國(guó)際資金流動(dòng)方向也是新興經(jīng)濟(jì)體制定貨幣政策時(shí)所重點(diǎn)考慮的因素。預(yù)計(jì)新興經(jīng)濟(jì)體有望繼續(xù)采取降低利率或存款準(zhǔn)備金率的手段來(lái)避免經(jīng)濟(jì)增速過(guò)快下滑。
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