中能電氣：建議逐步買入公司股票靜待豐收
中能電氣公告前三季度凈利潤實現(xiàn)0.30-0.33億元，同比下滑18%-24%。公司凈利潤增長低于公司和市場預(yù)期的原因包括兩個方面：1、實施轉(zhuǎn)型加快發(fā)展中的部分一次性費(fèi)用開支較大，公司對此估計不足；2、第三季度電網(wǎng)領(lǐng)域訂單交付進(jìn)度低于預(yù)期。我們認(rèn)為，公司利潤增長底部已現(xiàn)，從4 季度開始單季度利潤增長幅度都會比較顯著，明年從1季度到3季度的季報增長幅度也會較大。鑒于公司在智能配網(wǎng)和智能軌道交通領(lǐng)域的訂單增長勢頭不錯，公司是國內(nèi)中壓領(lǐng)域為數(shù)不多同時具備一、二次設(shè)備技術(shù)平臺的企業(yè)，我們也看好公司成長為智能配網(wǎng)和智能軌道配電龍頭企業(yè)的潛質(zhì)，建議10元以下逐步建倉，靜待豐收。
公司對轉(zhuǎn)型加快發(fā)展充滿信心。公司上半年制定了股權(quán)激勵方案，股權(quán)期權(quán)的行權(quán)價格為10.25元，作為激勵條件，2012 年的扣非凈利潤增長必須達(dá)到30%以上，這也說明公司對行業(yè)和公司未來發(fā)展充滿信心。
本部主營業(yè)務(wù)增長體現(xiàn)了市場擴(kuò)張已取得效果，鐵路建設(shè)恢復(fù)尚未實質(zhì)利好到公司。從本部優(yōu)勢產(chǎn)品增長勢頭來看，上半年C-GIS 增長25%，電纜附件增長42%。從公司訂單增長情況來看，截至10 月份，本部優(yōu)勢產(chǎn)品新增訂單超過35%，其中C-GIS 和電纜附件增長更快。受鐵路外市場開拓和鐵路建設(shè)逐漸恢復(fù)，武昌電控截至10月份在手訂單仍然過億，但受交貨周期及鐵路建設(shè)恢復(fù)尚未實質(zhì)利好公司，導(dǎo)致鐵路業(yè)務(wù)收入實現(xiàn)較慢，營收同比下滑50%，且壞賬計提顯著增長，明顯拉低利潤增長。
公司在轉(zhuǎn)型加快發(fā)展中對部分損益項支出大幅增長估計不足。公司上市前規(guī)模較小，2010 年底收購了武昌電控，2011 年本部業(yè)務(wù)重點(diǎn)進(jìn)行終端客戶市場擴(kuò)張，2011 年上半年和下半年募投項目陸續(xù)投產(chǎn)。在公司實施轉(zhuǎn)型加快發(fā)展過程中，公司對部分一次性費(fèi)用支出和鐵路賬款減值大幅增加估計明顯不足，這也說明公司在轉(zhuǎn)型發(fā)展管理方面存在著粗放的情況。通過我們對這些費(fèi)用的預(yù)測和分析，這些估計不足的費(fèi)用支出對利潤影響很大，新增額相當(dāng)于前三季度利潤總額的35%左右。
集約型智能配網(wǎng)加快建設(shè)，公司第三季度獲得國網(wǎng)集招資質(zhì)，優(yōu)勢產(chǎn)能投產(chǎn)將使公司顯著受益。公司是國內(nèi)為數(shù)不過的具備10~40.5kV C-GIS 完全自主研發(fā)和規(guī)模化制造實力的企業(yè)，隨著三季度末C-GIS 募投制造基地的投產(chǎn)，公司在國內(nèi)C-GIS 領(lǐng)域的地位將顯著提升，市場開拓方面力度更大。未來2-3 年是集約型智能配網(wǎng)加快建設(shè)時期，智能型C-GIS 型環(huán)網(wǎng)柜也逐漸成為城市配網(wǎng)環(huán)網(wǎng)主流產(chǎn)品選型，公司一、二次設(shè)備兼具，預(yù)計有望顯著受益。第三季度，公司已經(jīng)獲取國網(wǎng)集中招標(biāo)資質(zhì)，并確定進(jìn)入國網(wǎng)第二批城配網(wǎng)集中招標(biāo)，預(yù)計國網(wǎng)市場內(nèi)的新增訂單有望顯著大幅增長。
3 季度末鐵路負(fù)面影響進(jìn)入底部，鐵路賬款減值沖回和訂單交貨確認(rèn)有從望4季度開始實質(zhì)性利好公司鐵路業(yè)務(wù)利潤增長。受鐵路建設(shè)逐步恢復(fù)的利好，子公司武昌電控截至10 月份在手訂單過億元，但前三季度僅確認(rèn)了4,900萬元，另外，鐵路業(yè)務(wù)領(lǐng)域應(yīng)收賬款跨期導(dǎo)致壞賬計提顯著增加。截至三季度，公司本部與鐵路相關(guān)業(yè)務(wù)減值200萬(公司本部給武昌電控供貨元器件)，武昌電控減值400萬，而鐵路建設(shè)恢復(fù)從對利潤利好的角度來看，至少在前三季度對公司均為負(fù)面影響。但從鐵路建設(shè)投入和公司新增鐵路訂單情況來看，鐵路業(yè)務(wù)有望從4 季度開始實質(zhì)利好公司該領(lǐng)域利潤增長。
鐵路投資對相關(guān)設(shè)備企業(yè)的利潤貢獻(xiàn)已逐步進(jìn)入實質(zhì)利好階段，去年轉(zhuǎn)接訂單和今年新增訂單將逐步加快交貨確認(rèn)，以及應(yīng)收賬款壞賬計提將也逐步?jīng)_回。2012 年10 月10 日，鐵道部發(fā)行年內(nèi)第六期建設(shè)債券總規(guī)模250 億元，年內(nèi)累計1,300 億元。在募集說明書中，鐵道部將年內(nèi)投資規(guī)模再次上調(diào)至6,300億元。下半年以來鐵路建設(shè)投資加速勢頭明顯，1-9 月份鐵路投資3,442 億元，同比降幅收窄至13%，9 月當(dāng)月鐵路投資726 億元，同比增長92.7%，如果要完成全年的投資規(guī)模，未來3 個月要完成近3,000 億元的投資，平均每月近1,000億元的投資規(guī)模。在鐵道部年初工作會議上，確定的投資規(guī)模是5,000 億元，7 月30 日第三期債券發(fā)行時候，調(diào)整為5,800 億元；9 月10 日發(fā)行第五期債券的時候，調(diào)整為6,100 億元，目前至發(fā)行第6 期債券的時候，已經(jīng)調(diào)整為6,300億元。
由于今年前三季度一次性費(fèi)用支出和鐵路賬款減值導(dǎo)致增長低于預(yù)期，明年前三季度業(yè)績同比增長幅度都會比較顯著。公司今年1 季度業(yè)績下滑-67%、前兩季度下滑-16%、前三季度下滑-20%，不考慮公司業(yè)務(wù)(城市配網(wǎng)和軌道交通)明年較快增長帶來的自然利潤增長，僅就部分損益項的變動來看，明年三季度至少會較今年前三季度新增約1,083-1,183 萬元的利潤增加。
公司具備成為智能配網(wǎng)和軌道交通電氣領(lǐng)域的龍頭企業(yè)潛質(zhì)，利潤增長底部已現(xiàn)，明年1季度至3季度利潤增長幅度顯著，由于公司股票流動性一般，建議10元錢以下逐步建倉。公司在智能配網(wǎng)領(lǐng)域?qū)儆趦?yōu)質(zhì)的C-GIS 開關(guān)企業(yè)，在整合完上海申瑞的管理和技術(shù)團(tuán)隊后，具備了電氣控制和電力電子技術(shù)研發(fā)實力，公司成為國內(nèi)中壓領(lǐng)域為數(shù)不多的同時具備一、二設(shè)備研發(fā)實力的企業(yè)，具備成為智能配網(wǎng)和智能軌道交通配電龍頭企業(yè)的潛質(zhì)。由于基數(shù)效應(yīng)，從4 季度起單季度業(yè)績同比增長預(yù)計會比較顯著；2013 年從1 季度至3 季度的季度業(yè)績增長幅度都將比較顯著。目前，公司市值約14.27 億，流通市值約4.06 億元，流動性一般，基于對公司業(yè)績增長的判斷，建議投資者10 元以下逐步建倉。
維持目標(biāo)價 14.00 元和買入評級。如果鐵路建設(shè)恢復(fù)對公司的影響只能從明年體現(xiàn)，預(yù)計公司2012-2014 年有望實現(xiàn)每股收益為0.39、0.70 和0.97 元。如果鐵路建設(shè)恢復(fù)對公司的影響在4季度就明顯體現(xiàn)，對公司而言是訂單交付加快和壞賬計提沖回，我們預(yù)計公司2012-2014 年有望實現(xiàn)每股收益為0.47、0.70和0.97元，維持目標(biāo)價14.00元和買入評級。
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