長榮股份：新市場拓展打開公司未來成長空間
公司設備在社會包裝市場與國外市場拓展順利，主營業(yè)務收入保持快速增長。公司營業(yè)收入3.11億元，同比增長24.97%。分產(chǎn)品來看燙金機收入1.84億元，同比增加28.1%，模切機收入8717萬元，同比減少1.88%，糊盒機收入2778萬元，同比增加162.7%。
1)國內(nèi)市場上，公司繼續(xù)向酒類、醫(yī)藥、化妝品等社會包裝印刷市場拓展。公司在社會包裝領(lǐng)域的銷售占比已經(jīng)從2007年的34%提高至目前的60%左右，煙草領(lǐng)域銷售占比降至40%左右。社會包裝領(lǐng)域高端自動化印后設備對低端半自動設備的替代空間依然很大，預計未來幾年公司在社會包裝領(lǐng)域的收入增速可以保持25%-30%，到2015年，公司在社會包裝領(lǐng)域的銷售占比將提升至70%左右。
2)國外銷售與服務渠道逐漸完善，借力德魯巴展，出口市場快速增長。公司上半年出口收入3555萬元，同比增長21.64%，出口收入占總收入的11.4%。5月份公司參加了被譽為印刷奧運會的“德國德魯巴印刷及紙業(yè)博覽會”，會上公司展出了雙機組燙金模切清廢機MK21060STE，自動全清廢模切機MK1060ER，單張紙檢品機MK420Q三臺設備，共吸引萬余名參觀者，銷售目標順利完成。 預計僅上半年獲得的出口訂單就可達到出口翻番的目標，公司出口產(chǎn)品的生產(chǎn)周期一般3-6個月，因此德魯巴展后獲得的出口訂單將主要在下半年貢獻業(yè)績，全年公司出口收入占比有望提高至17%左右。美國、日本等國外印后設備市場空間巨大，公司產(chǎn)品較國外競爭對手具有明顯的性價比優(yōu)勢，在銷售與服務渠道完善后，未來幾年出口市場將保持持續(xù)快速增長，預計2015年公司出口收入占比將提高至約30%。
3)檢品機、數(shù)字印刷設備等新產(chǎn)品不斷推出，為公司提供新的業(yè)績增長點。公司于2009年開發(fā)成功檢品機，已累計銷售30多臺，僅上半年已經(jīng)銷售10余臺，銷售收入達1198萬元，推動糊盒機類產(chǎn)品收入同比大幅增長162.7%。檢品機主要用于對印刷品圖案進行自動掃描檢測和分揀，可以節(jié)省大量人工，同時提高檢驗精度，將是降低勞動力成本和提升生產(chǎn)效率的主要受益者。 另外長榮股份從2010年開始研制數(shù)字印刷設備，目前已經(jīng)向客戶交付3臺，在產(chǎn)3臺。首批投產(chǎn)為黑白數(shù)碼噴墨印刷機，目前主要用于醫(yī)藥的藥品監(jiān)管碼。數(shù)字印刷設備是印刷設備的未來發(fā)展方向，我國數(shù)碼印刷機主要使用惠普、佳能、柯達等國外品牌，2011年進口金額達2.3 億美元。目前國內(nèi)尚處于發(fā)展初期，北大方正、特新、豹馳和上海紫光、長榮股份等都推出了數(shù)字印刷機。預計一兩年后數(shù)字印刷機將成為公司業(yè)績的重要增長點。
公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷升級，盈利能力不斷提高。上半年公司毛利率51.2%，比去年同期提高2.8個百分點。
1)傳統(tǒng)模燙機、模切機產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷升級，雙機組燙金模切清廢機、自動全清廢模切機等高端產(chǎn)品銷售占比不斷提高，推動毛利率提升。公司新產(chǎn)品毛利率一般在60%以上，但是新產(chǎn)品推廣需要得到客戶認可與適應，一般需要1-2年的推廣期，公司雙機組燙金模切機、全清廢模切機等產(chǎn)品已經(jīng)經(jīng)歷了兩年的市場推廣，逐漸得到了客戶認可，銷售占比逐漸提高。
2)出口產(chǎn)品毛利率大幅提高，拉升整體毛利率。上半年公司出口產(chǎn)品毛利率高達71.78%，比去年同期提高11個百分點，比國內(nèi)產(chǎn)品毛利率48.55%高出23.2個百分點。出口收入占比提升將有助于拉升整體毛利水平。
3)檢品機毛利率較高，拉動糊盒機類產(chǎn)品毛利率由25.4%提升至46.7%，提高21.3個百分點。本期糊盒機毛利大幅增長的主要原因是糊盒機產(chǎn)品結(jié)構(gòu)發(fā)生了一定的變化，歸屬于糊盒機大類的檢品機本期銷售達1198萬元，該產(chǎn)品較傳統(tǒng)的糊盒機產(chǎn)品毛利高所致。
新產(chǎn)品研發(fā)與市場營銷提高了公司期間費用率。上半年公司管理費用3318萬元較上年同期增長了52.50%，管理費用率10.66%，管理費用率較去年同期上升1.92個百分點。管理費用增加主要是研發(fā)項目試制完成，其相應的試制費用計入研發(fā)費用所致。上半年公司銷售費用1687萬元，同比增加19.5%，銷售費用率5.42%，比去年同期小幅下降0.2個百分點。公司銷售費用增加的主要原因是銷售收入增加及加強了參加展會等市場營銷。
發(fā)揮上市后資金優(yōu)勢，增加營運資金助力市場開拓。
公司應收票據(jù)5982萬元，較年初增長了65.69%，較1季度末增長13.2%。應收賬款1.21億元，較年初增長了70.54%，較1季度末增長2.2%。應收票據(jù)與應收賬款增加主要有三個方面原因，一是跟隨銷售收入增長；二是結(jié)算方式轉(zhuǎn)變，國內(nèi)部分客戶支付的貨款以銀行承兌匯票結(jié)算，出口產(chǎn)品采用遠期信用證結(jié)算方式，導致應收票據(jù)與應收賬款有所增加；三是受宏觀經(jīng)濟狀況影響，部分客戶資金較為緊張，為了推動市場開拓，搶占市場份額，公司發(fā)揮貨幣資金充足的優(yōu)勢，在嚴格考核客戶經(jīng)營與信用狀況的基礎(chǔ)上，放寬了部分優(yōu)質(zhì)客戶的預付款、提貨交款等付款條件。目前公司已經(jīng)投入了1億元超募資金永久補充流動資金，1億元超募資金暫時補充流動資金，尚有2.86億元超募資金，貨幣資金充足。 公司存貨2.04億元，較年初減少2%。分項來看，原材料與在產(chǎn)品較年初有所減少，而庫存商品較年初增加1339萬元。公司存貨變化的主要原因是去年募投項目剛剛投產(chǎn)，新老生產(chǎn)線之間相應的管理和資源配套措施未能完全跟進，為優(yōu)先保證生產(chǎn)效率，增加了原材料備貨。今年公司對內(nèi)部資源進行了重新調(diào)配整合，進一步加強生產(chǎn)管理，因此在銷售擴張的同時原材料等庫存卻略有減少。
二季度賬款回收增加，但購買商品、接受勞務支付的現(xiàn)金也大幅增加，導致上半年經(jīng)營性現(xiàn)金流依然為負。上半年公司銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金為3億元，與營業(yè)收入的比值為96.7%，較去年同期86.3%有所改善。其中二季度銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金為1.98億元，與二季度營業(yè)收入的比值為121.1%，賬款回收明顯增加。
上半年公司購買商品、接受勞務支付的現(xiàn)金2.42億元，較去年同期大幅增加7165.6萬元，同比增長42.1%，受此影響公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-754.76萬元。預計下半年公司賬款回收狀況將進一步改善，經(jīng)營性現(xiàn)金流出增速將減緩，經(jīng)營性現(xiàn)金流狀況將逐漸改善。
我們提高對公司的盈利預測，預計公司2012-2014 年每股收益分別為1.50元、1.90 元和2.45元，對應2012年P(guān)E 為17.55倍，PB 為3.0倍。我們看好公司在國外市場的拓展及在數(shù)字印刷設備領(lǐng)域的擴張，新市場拓展將打開公司的未來成長空間，維持公司“增持”評級。
風險提示：宏觀經(jīng)濟形勢影響下游印包企業(yè)設備投資需求；應收賬款大幅增加導致現(xiàn)金流減少的風險。
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