國(guó)藥股份：集團(tuán)資源整合漸近
國(guó)藥集團(tuán)藥業(yè)股份有限公司(國(guó)藥股份，600511)于1999年11月由中國(guó)醫(yī)藥集團(tuán)總公司(簡(jiǎn)稱(chēng)國(guó)藥集團(tuán))作為主發(fā)起人，將國(guó)藥集團(tuán)本部藥品經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、下屬國(guó)大藥房、下屬淮南第六制藥廠經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)投入組建，并于2002年11月在上海交易所上市，總股本1.33億元，控股股東為中國(guó)醫(yī)藥集團(tuán)。
國(guó)藥股份的業(yè)務(wù)主要可以分為兩大部分：醫(yī)藥商業(yè)和醫(yī)藥工業(yè)，醫(yī)藥商業(yè)主要來(lái)自于母公司，公司是國(guó)藥控股的北方業(yè)務(wù)平臺(tái)，主要業(yè)務(wù)包括藥品純銷(xiāo)、分銷(xiāo)以及麻醉藥代理。
國(guó)藥股份營(yíng)業(yè)收入近十年保持了相對(duì)穩(wěn)定的增速，2011年公司的營(yíng)業(yè)收入達(dá)到70.42億元，凈利潤(rùn)則波動(dòng)較大，2011年則由于國(guó)際原碘價(jià)格的上升而導(dǎo)致成本大幅增長(zhǎng)，使得利潤(rùn)增速近十年首次出現(xiàn)負(fù)值。
我們預(yù)計(jì)國(guó)藥股份2012-2014年每股收益分別為0.65元、0.75元、0.89元，給予公司25倍市盈率估值， 對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)16.25元，首次給予公司“增持”評(píng)級(jí)。
受益醫(yī)藥流通改革
醫(yī)藥流通行業(yè)是醫(yī)藥行業(yè)中的子行業(yè)，主要是從醫(yī)藥制造企業(yè)采購(gòu)藥品，然后批發(fā)給下游經(jīng)銷(xiāo)商或直接銷(xiāo)售給醫(yī)院、零售藥店等終端客戶，通過(guò)交易差價(jià)及提供增值服務(wù)來(lái)獲取利潤(rùn)，是連接上游生產(chǎn)廠家和下游經(jīng)銷(xiāo)商以及終端客戶的橋梁，起著承上啟下的關(guān)鍵作用。
受益于醫(yī)保擴(kuò)容，醫(yī)藥流通行業(yè)近幾年一直保持了較高速的發(fā)展，近五年的年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到21%，我們預(yù)測(cè)未來(lái)3年醫(yī)藥流通行業(yè)銷(xiāo)售規(guī)模增長(zhǎng)仍可維持在20%以上。
2011年5月，商務(wù)部發(fā)布了《全國(guó)藥品流通行業(yè)發(fā)展規(guī)劃綱要(2011-2015)》，綱要的出臺(tái)從政策方面進(jìn)一步鼓勵(lì)行業(yè)集中度的提升，將加劇行業(yè)收購(gòu)兼并的速度，各龍頭企業(yè)將有望通過(guò)資源優(yōu)勢(shì)及規(guī)模擴(kuò)張獲得較快發(fā)展。
國(guó)藥股份收入仍以商業(yè)流通為主，銷(xiāo)售額的95%來(lái)源于商業(yè)流通，其中北京藥品純銷(xiāo)占比約為36%，全國(guó)藥品調(diào)撥占比約40%，麻藥全國(guó)批發(fā)占比約19%，工業(yè)和物流共占比約5%。
目前，國(guó)藥股份經(jīng)營(yíng)的藥品品規(guī)逾3000個(gè)，合作的供應(yīng)商有600多家，商業(yè)客戶700余家，覆蓋全國(guó)31個(gè)省份。由于國(guó)藥股份背靠中國(guó)最大的醫(yī)藥流通企業(yè)國(guó)藥控股，擁有豐富的品種和渠道優(yōu)勢(shì)，在醫(yī)藥流通行業(yè)集中度提升的背景下，國(guó)藥股份將成為直接受益者。
解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)動(dòng)力增強(qiáng)
目前國(guó)藥控股下設(shè)國(guó)藥股份及國(guó)藥一致兩個(gè)商業(yè)平臺(tái)，各自有獨(dú)立的運(yùn)營(yíng)體系，限制了國(guó)藥控股利用規(guī)模優(yōu)勢(shì)和上下游企業(yè)及終端醫(yī)院的談判能力。在醫(yī)藥流通領(lǐng)域集中度日漸提升的大環(huán)境下，國(guó)藥控股有動(dòng)力將資源整合至一個(gè)資本平臺(tái)，統(tǒng)一運(yùn)作體系，充分發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)。
近年來(lái)，國(guó)藥控股外延擴(kuò)張加速，收入和利潤(rùn)都保持了高速的增長(zhǎng)，公司“十二五”的發(fā)展戰(zhàn)略仍在于外部擴(kuò)張，通過(guò)并購(gòu)方式完成全國(guó)醫(yī)藥分銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)的布局。2011年國(guó)藥控股營(yíng)業(yè)收入已達(dá)1022億元，提前完成了“十二五”期間銷(xiāo)售過(guò)千億的目標(biāo)。
國(guó)藥集團(tuán)正在全力推進(jìn)集團(tuán)五大平臺(tái)——現(xiàn)代物流分銷(xiāo)一體化平臺(tái)、產(chǎn)學(xué)研一體化科技創(chuàng)新平臺(tái)、國(guó)際經(jīng)營(yíng)一體化平臺(tái)、醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)平臺(tái)、高效管控與整合協(xié)同一體化平臺(tái)的全面建設(shè)，依托五大平臺(tái)協(xié)同運(yùn)作，未來(lái)國(guó)藥控股將會(huì)成為集團(tuán)現(xiàn)代物流分銷(xiāo)一體化平臺(tái)，而國(guó)藥一致和國(guó)藥股份有望在合適的時(shí)候同國(guó)藥控股進(jìn)行整合。
2006年國(guó)藥控股在香港上市的時(shí)候，中國(guó)醫(yī)藥集團(tuán)總公司就承諾將整個(gè)北京地區(qū)的醫(yī)藥資產(chǎn)注入到國(guó)藥股份以解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，一直到2009年3月都沒(méi)有實(shí)現(xiàn)承諾，2011年3月國(guó)藥集團(tuán)又進(jìn)一步做出承諾：將以國(guó)藥控股作為醫(yī)藥商業(yè)運(yùn)營(yíng)最終惟一平臺(tái)，爭(zhēng)取5年內(nèi)在條件成熟時(shí)解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，2016年3月即是最后的期限。
我們認(rèn)為目前國(guó)藥股份的股價(jià)仍處于低位，對(duì)于集團(tuán)而言，不論換股或是吸收合并等，成本越低越好，而在資本市場(chǎng)價(jià)格最低的時(shí)候進(jìn)行操作是最好的時(shí)機(jī)，目前醫(yī)藥板塊的估值已處于歷史低位，并且國(guó)藥集團(tuán)旗下的中國(guó)生物技術(shù)股份有限公司今年擬在H股上市，屆時(shí)集團(tuán)內(nèi)部解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的動(dòng)力將會(huì)增強(qiáng)。
麻醉藥壟斷優(yōu)勢(shì)仍在
麻醉藥品和精神藥品具有成癮性，部分藥物很容易轉(zhuǎn)化成為毒品，即使是醫(yī)用藥物也有可能會(huì)被濫用，因此該類(lèi)藥物在全球范圍內(nèi)受到管制。
國(guó)藥股份前身中國(guó)醫(yī)藥公司自建國(guó)初期就承擔(dān)著全國(guó)麻醉藥品經(jīng)營(yíng)管理工作，60多年時(shí)間里積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，公司目前承擔(dān)著麻醉藥品、一類(lèi)精神藥品的收購(gòu)、儲(chǔ)備及全國(guó)性調(diào)撥工作，并協(xié)助政府相關(guān)部門(mén)開(kāi)展麻醉藥品政策宣傳與學(xué)術(shù)推廣工作。由于該類(lèi)藥物的采購(gòu)和銷(xiāo)售受到《麻醉藥品經(jīng)營(yíng)管理辦法》、《精神藥品管理辦法》及相關(guān)補(bǔ)充規(guī)定等嚴(yán)格管制，而國(guó)藥股份是50多年來(lái)惟一的麻藥全國(guó)性一級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商，長(zhǎng)期的壟斷經(jīng)營(yíng)使公司建立了廣泛的人脈及銷(xiāo)售渠道，在此類(lèi)產(chǎn)品的經(jīng)營(yíng)方面已具備得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)，即使在2006年4月國(guó)家食品藥品監(jiān)督管理局(SFDA)打破了公司的壟斷地位，批準(zhǔn)上海醫(yī)藥和重慶醫(yī)藥加入全國(guó)麻醉藥物及一類(lèi)精神藥品的分銷(xiāo)隊(duì)伍，但是國(guó)藥股份長(zhǎng)期壟斷所建立起來(lái)的資源優(yōu)勢(shì)仍然存在。
2011年國(guó)藥股份的麻精藥品銷(xiāo)售仍然占據(jù)分銷(xiāo)市場(chǎng)的85%左右。目前公司已在全國(guó)各地設(shè)立10個(gè)儲(chǔ)存點(diǎn)，大大提升了物流配送能力，由于麻精藥品毛利率為14%左右，遠(yuǎn)高于其他藥品的分銷(xiāo)，該領(lǐng)域較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)將繼續(xù)保障公司的盈利能力。
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