寬松貨幣政策及預(yù)期開始了A股估值重估之旅，而這一進(jìn)程一旦開啟，就將自我強(qiáng)化，直到難以維系為止。在前述經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資回報(bào)率注定難以回升。按照我們的模型預(yù)測(cè)，明年企業(yè)利潤(rùn)最多維持個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，趕不上資產(chǎn)額增長(zhǎng)，ROE將會(huì)持續(xù)走低。如此，寬松政策釋放的流動(dòng)性更可能流向金融資產(chǎn)而不是實(shí)體資產(chǎn)。

　　此時(shí)，股市具有的兩個(gè)優(yōu)勢(shì)會(huì)發(fā)揮更大作用：首先，上市公司擁有的融資通道讓其對(duì)非上市公司具有強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在各個(gè)行業(yè)即將加速的行業(yè)整合中，上市公司將會(huì)得到其中最大的份額，上市公司利潤(rùn)增速與非上市公司利潤(rùn)增速之差將會(huì)擴(kuò)張。其次，以定增收購(gòu)為主要形式，A股打通了實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)之間的利益輸送通道。以前，中國(guó)不是沒有好的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)、好的公司，如BAT，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的利潤(rùn)卻難以被A股投資人分享，現(xiàn)在透過(guò)定增收購(gòu)的方式，實(shí)體經(jīng)濟(jì)中好的利潤(rùn)點(diǎn)可以被“裝入”股市中。

　　這樣，如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)不景氣，經(jīng)濟(jì)政策必然寬松，加之存款向理財(cái)產(chǎn)品轉(zhuǎn)化加速，A股必然從中受益，而A股上升將鼓勵(lì)更多資金流入，形成自我維系的強(qiáng)化走勢(shì)。這種自我強(qiáng)化的、并未受利潤(rùn)增長(zhǎng)支撐的上升，正好符合標(biāo)準(zhǔn)的“泡沫”定義。

　　事實(shí)上，在很多高速增長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)向中低速增長(zhǎng)的時(shí)候，很容易出現(xiàn)股市泡沫，如1997年之前的韓國(guó)、1989年之前的日本等，其間的邏輯與上述分析相似。

　　問(wèn)題是，這一泡沫化進(jìn)程隨時(shí)接受實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況的叩問(wèn)。實(shí)體經(jīng)濟(jì)債務(wù)高筑、回報(bào)低下之間的矛盾，隨時(shí)可能觸發(fā)局部支付鏈條的崩裂，也隨時(shí)會(huì)導(dǎo)致股市上頭寸結(jié)構(gòu)的紊亂。按照定義，泡沫從來(lái)都是反身性過(guò)程逆轉(zhuǎn)來(lái)完成自我爆破，因此，來(lái)自實(shí)體經(jīng)濟(jì)的壞消息隨時(shí)可能終止這場(chǎng)泡沫化狂歡。

　　當(dāng)然，在“收走杯子”之前，市場(chǎng)參與者還是可以全情參與，只不過(guò)這一環(huán)境對(duì)于投資能力提出了巨大挑戰(zhàn)。隨著投資戰(zhàn)爭(zhēng)進(jìn)化到高科技階段，這一場(chǎng)游戲?qū)?huì)對(duì)散戶更加不利，而機(jī)構(gòu)投資者也必須快速成長(zhǎng)。傳統(tǒng)的投資體系很可能不敷使用，不管是公募還是私募，都必須建設(shè)更好的體系化投資管理系統(tǒng)，而不再依靠明星經(jīng)理的單打獨(dú)斗。從根本上講，投資無(wú)外乎管理風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)。對(duì)專業(yè)機(jī)構(gòu)而言，管理風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵，是有能力識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)會(huì)，不濫用這一能力，并為可能的錯(cuò)誤留出足夠的容錯(cuò)空間。這要求投資機(jī)構(gòu)將自己的風(fēng)險(xiǎn)管理體系（從理念到軟硬件系統(tǒng)）提升至與全球頂級(jí)機(jī)構(gòu)同等的水平。強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)控制之后，最大回撤有可能控制在5%以內(nèi)。另一方面，管理回報(bào)的關(guān)鍵，是以量化體系支撐得自實(shí)戰(zhàn)的投資理念與邏輯，從而保障alpha回報(bào)的可重復(fù)實(shí)現(xiàn)。面對(duì)“刀鋒上的泡沫”，alpha能力是在強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)控制的前提下分享收益的關(guān)鍵。依靠alpha能力，在強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)控制之后年化回報(bào)仍舊可以達(dá)到30%以上。

　　“刀鋒上的泡沫”已經(jīng)來(lái)了，你是否做好準(zhǔn)備？