東興證券：小盤股擠泡沫熊尾特征
上周市場談?wù)撟疃嗟脑掝}就是“1時代”，滬指在經(jīng)歷一周的防守后未能反擊成功，并于上周五創(chuàng)出1959點的三年新低。最后一次滬指收盤在2000點以下，還是2009年1月份的事情，自2009年滬指在4萬億投資和信貸大躍進的刺激下上沖3478點以后，三年多跌跌不休的日子讓人如墜在一場無法醒來的噩夢中。而到現(xiàn)在為止，這場噩夢還沒有醒來的跡象。
上周市場逐步出現(xiàn)局部崩潰的特征，雖然銀行股在民生銀行（600016）和農(nóng)業(yè)銀行（601288）創(chuàng)反彈新高的帶動下依舊試圖穩(wěn)定市場，但券商板塊在利空傳言下的暴跌讓我們意識到投資者情緒的脆弱，前期強勢股正在負(fù)面消息甚至傳言的打擊下加速回落。而且小盤股的表現(xiàn)更為疲軟，中小板指數(shù)全周最大跌幅近8%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)則出現(xiàn)近9%的跌幅，比滬綜指跌幅高出一倍有余，其間甚至出現(xiàn)某小盤股被十余手拋盤砸跌停的事件，顯示小盤股買盤極度低迷的現(xiàn)狀。
筆者在前幾周連續(xù)分析了小盤股在年底前風(fēng)險遠(yuǎn)大于指數(shù)的原因，現(xiàn)在來看，市場正表現(xiàn)出比預(yù)言更為悲觀的景象。在日K線結(jié)構(gòu)上看，中小板和創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)出現(xiàn)了強烈的超跌信號，技術(shù)上或有短期反彈的可能，但周K線結(jié)構(gòu)上，其向下發(fā)散加速的特征更強，因此即使出現(xiàn)3-5個交易日的技術(shù)性反彈，也難以阻止其繼續(xù)下行創(chuàng)新低的表現(xiàn)，小盤股的風(fēng)險依舊遠(yuǎn)高于市場。而且隨著年底前上市公司業(yè)績的逐漸明朗，估值水平遠(yuǎn)高于主板市場的中小板和創(chuàng)業(yè)板，其盈利增長水平遠(yuǎn)低于預(yù)期的事實將會被更多投資者所認(rèn)知，因此高估值的品種將進入估值回歸階段。在過去的3年期間，因為中小板盈利迅速復(fù)蘇和創(chuàng)業(yè)板上市引發(fā)的估值泡沫，導(dǎo)致小盤股被過度炒作，其估值水平在泡沫成長的幻覺下不斷拉高，并形成了對大盤股的異常收益，小盤股與大藍(lán)籌的估值對比一度超過3倍，而歷史上正常的合理對比應(yīng)該是在1.5倍左右，如今是給過去三年的超額收益還債的時候了。我們對照2008年大熊市尾聲的格局來看，當(dāng)時中小板和主板市場的估值水平大幅靠攏，即在業(yè)績成長性不佳的預(yù)期下，小盤股估值泡沫大幅縮水的表現(xiàn)。只有泡沫被大幅擠出，才是市場進入熊市尾聲的特征。因此筆者認(rèn)為，未來一段時間，小盤股擠泡沫的行情還將持續(xù)，年底前其走勢仍將遠(yuǎn)弱于藍(lán)籌股。
上周將進入2012年的最后一個月份，歷史上的12月表現(xiàn)普遍并不樂觀。在過去的十年中，12月漲跌各半，看起來似乎并不算差。但這5次中有4次是出現(xiàn)在總體上漲的年份，僅有2005年是在全年下跌的情況下12月上漲，不過2005年正是大牛市的起點，今年我們還看不出這樣的苗頭。從過去十年的歷史資料來看，全年下跌的情況下12月份下跌概率極大，這或許是由于市場處于熊市的時候，投資者信心的缺乏會導(dǎo)致資金面比其他情況下更為緊張。而12月本身就屬于年底前資金回籠要求比較強烈的時段，熊市特征放大了資金面的負(fù)面影響。而且今年12月是下半年以來解禁總量最高的月份，當(dāng)月流通市值超過2000億元，接近過去三個月的總和，也是今年限售股流通量最大的一個月，資金壓力仍然較大。
從行業(yè)結(jié)構(gòu)上我們也很難在12月份發(fā)現(xiàn)長期戰(zhàn)勝市場的板塊，過去三年以來沒有任何一個行業(yè)在12月份都上漲，也沒有任何一個行業(yè)三年都有超越上證綜指的表現(xiàn)，僅有機械、農(nóng)林、有色金屬三個行業(yè)曾有兩年在12月份上漲，但今年似乎其中任何一個行業(yè)都沒有把握能夠戰(zhàn)勝市場。去年的12月更是出現(xiàn)所有行業(yè)全墨的情況，只有銀行地產(chǎn)兩大板塊跑贏指數(shù)，但也仍是下跌，其余板塊普遍大幅下跌，而今年12月，可能不會比去年好很多。
消息面上，上周末統(tǒng)計局和物采聯(lián)合會公布了官方制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI），11月的PMI為50.6%，比上月上升0.4個百分點，維持在擴張區(qū)域內(nèi)，看起來數(shù)據(jù)似乎尚可，但實際上只是平平。除2008年以外，PMI指數(shù)長期運行在52%-56%之間，長期持續(xù)擴張趨勢明顯，但過去兩年以來PMI指數(shù)一直處于下行通道，最近兩個月雖然連續(xù)反彈維持在50以上，但仍然遠(yuǎn)低于歷史平均指數(shù)。大型企業(yè)PMI數(shù)據(jù)延續(xù)擴張趨勢，中型企業(yè)PMI回升但仍處臨界點以下，小企業(yè)PMI數(shù)據(jù)則下滑1.1個百分點，小型企業(yè)的生存正變得日益艱難，而中小企業(yè)的用工占據(jù)了所有企業(yè)的80%，小企業(yè)的數(shù)據(jù)下滑也反映在PMI分類指數(shù)中的從業(yè)人員指數(shù)上，從業(yè)人員指數(shù)下滑且創(chuàng)出三年來的新低，表明就業(yè)情況并不樂觀。PMI指數(shù)的回升主要是依靠大型企業(yè)的生產(chǎn)指數(shù)增長的結(jié)果，這或許與地方政府對大型項目的推進有關(guān)，不過隨著地方政府負(fù)債增加和獲取資金成本提升，后續(xù)投入越來越困難，根據(jù)媒體報道，部分地方政府已開始向行政事業(yè)單位職工高息借款，這種非常態(tài)的融資方式很難持續(xù)，因此未來政府投資推動下的大企業(yè)擴張也可能只是曇花一現(xiàn)。
近期也有很多投資者對于宏觀數(shù)據(jù)較好但股市始終跌跌不休的情況表示難以理解，筆者認(rèn)為，一方面雖然宏觀數(shù)據(jù)出現(xiàn)底部征兆，但市場預(yù)期未來經(jīng)濟維持L型運行趨勢，也就是說，經(jīng)濟未來并不會出現(xiàn)快速回升而是低位徘徊，這意味著上市公司盈利不會出現(xiàn)快速改善；另一方面筆者也曾多次提出，股市的運行受多重因素的影響，宏觀經(jīng)濟并不是股市走勢的唯一決定因素，企業(yè)利潤、資金供需、投資者預(yù)期等都是影響股市走向的重要因素，而今年以來這三方面因素都在不斷對市場產(chǎn)生負(fù)面壓力，這不是光靠維持GDP增長水平在7.5%以上就可以解決的。
未來一周，指數(shù)或有小幅技術(shù)性反彈，但考慮到諸多壓力仍然嚴(yán)重，年底前市場仍然將以下跌為主，小盤股仍有較大下行風(fēng)險，投資者還需繼續(xù)嚴(yán)控操盤沖動。
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