中原證券：流動(dòng)性推動(dòng)估值提升
繼周三大漲之后，周四滬深兩市窄幅震蕩，成交量小幅萎縮。上證綜指收盤報(bào)2440點(diǎn)，微漲0.07%；深成指表現(xiàn)相對強(qiáng)勢，報(bào)10468點(diǎn)，漲0.42%。從盤面來看，食品、醫(yī)藥以及白酒等消費(fèi)類股漲幅居前，水泥、地產(chǎn)、化纖等周期股表現(xiàn)較弱。兩只新股再遭熱炒，盤中均被停牌，市場人氣仍處于高位。
展望下一階段，宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期形成，二季度業(yè)績同比有望反彈，A股市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)有限。不過，中報(bào)盈利彈性或有所不足，業(yè)績驅(qū)動(dòng)行情并不具備，估值提升動(dòng)力將來自于流動(dòng)性的變化。就近期來看，A股市場流動(dòng)性確實(shí)出現(xiàn)了改善跡象，大盤仍有望繼續(xù)向上拓展空間，上證綜指目標(biāo)點(diǎn)位在2600點(diǎn)左右。
經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期形成
2012年4月開始，財(cái)政存款大幅減少，政府主導(dǎo)的投資項(xiàng)目啟動(dòng)，我們認(rèn)為這是經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期出現(xiàn)的信號(hào)。從隨后公布的數(shù)據(jù)來看，無論是工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資本年度新增項(xiàng)目數(shù)，都開始逐步改善。雖然部分投資者仍在糾結(jié)于信貸結(jié)構(gòu)中的中長期占比，仍在糾結(jié)于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)在需求端的低迷，但經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期已經(jīng)開始醞釀。我們認(rèn)為，基建投資加速，意味著房地產(chǎn)與制造業(yè)投資下滑的影響將會(huì)被部分對沖，二季度經(jīng)濟(jì)下滑的速度將會(huì)放緩。
五一之后公布的數(shù)據(jù)顯示，中國PMI(制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù))指數(shù)連續(xù)5個(gè)月回升。雖然從新訂單指標(biāo)來看，需求還比較疲軟，但最新的PMI數(shù)據(jù)已經(jīng)符合4月反彈的季節(jié)特征，這一點(diǎn)與2011年同期顯著不同。2011年4月，政策緊縮的累積效應(yīng)顯現(xiàn)，中國PMI指數(shù)逆季節(jié)拐頭向下，環(huán)比明顯趨弱，經(jīng)濟(jì)增長開始降溫。我們認(rèn)為，貨幣政策的拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，二季度仍然有望延續(xù)，經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)的預(yù)期已經(jīng)形成。
二季度業(yè)績有望反彈
從上市公司的業(yè)績增速來看，市場的“業(yè)績底”或已出現(xiàn)。從可比的全部A股上市公司數(shù)據(jù)來看，2012年一季度盈利同比增速為0.78%，已經(jīng)結(jié)束了連續(xù)四個(gè)季度的下滑局面。非銀行類可比上市公司一季度盈利增速為-16.18%，也高于去年四季度的-20.27%。對于下一階段而言，若國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，成本沖擊有所淡化，我們預(yù)計(jì)盈利增長將趨于穩(wěn)定，A股業(yè)績底或已在2011年四季度出現(xiàn)。
在銀行盈利增長15%、非銀行類上市公司盈利下滑10%的假設(shè)下，預(yù)計(jì)2012年全部A股盈利增長區(qū)間為(-1.39%，+4.02%)，接近于零增長。而對于二季度而言，在環(huán)比增長10%到20%的假設(shè)下，非銀行類上市公司同比增速為(-17.02%，-9.48%)，單季度盈利增速或出現(xiàn)同比反彈。不過，我們認(rèn)為，上市公司的中報(bào)盈利將呈現(xiàn)出弱彈性的特征，市場或難以出現(xiàn)明顯的業(yè)績驅(qū)動(dòng)行情。
流動(dòng)性提供估值提升動(dòng)力
在業(yè)績驅(qū)動(dòng)行情難以實(shí)現(xiàn)的情況下，流動(dòng)性成為估值提升的根本動(dòng)力。一方面，在2012年上市公司零增長的假設(shè)下，全部A股動(dòng)態(tài)市盈率在14倍左右，滬深300指數(shù)成分股在12倍左右，整體估值存在提升的基礎(chǔ)。另一方面，流動(dòng)性取決于制度紅利的延續(xù)性。在制度設(shè)計(jì)的進(jìn)程中，壯大機(jī)構(gòu)投資者，引入長線投資資金，樹立價(jià)值投資理念是亮點(diǎn)之一。就近期市場而言，在滬深300ETF、QFII(境外合格機(jī)構(gòu)投資者)以及養(yǎng)老金等場外資金的影響下，市場流動(dòng)性預(yù)期確實(shí)出現(xiàn)了改善的跡象，A股仍具備繼續(xù)向上拓展的空間。
從投資品種來看，我們認(rèn)為低估值的藍(lán)籌股或更穩(wěn)健。一方面，中小盤股整體的盈利與估值不太匹配。一季度中小盤同比增速負(fù)增長，但整體動(dòng)態(tài)市盈率卻在30倍左右，兩者之間的差異太大。另一方面，藍(lán)籌股的市場風(fēng)險(xiǎn)較小。我們認(rèn)為滬深300指數(shù)成分股業(yè)績同比在去年四季度見底，盈利的負(fù)面影響已被市場消化。就目前來看，銀行、煤炭、地產(chǎn)、汽車以及食品飲料的動(dòng)態(tài)市盈率普遍低于20倍，未來存在一定的提升空間。此外，雖然醫(yī)藥板塊內(nèi)部分化，但行業(yè)的比較優(yōu)勢正在逐步體現(xiàn)。
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