A股“否極泰來”已不遠 具有低估值吸引力
西南財經(jīng)大學證券期貨學院院長 馮用富
當前的A股已經(jīng)具備了低估值的特征，并且股價基本反映了可以預想到的利空因素。未來在全球流動性寬松、股市制度建設邊際改善以及經(jīng)濟長期穩(wěn)定增長的預期下，A股由弱轉強的希望或在不遠處。
股市具有了低估值的吸引力
在經(jīng)典的教科書中，對股票的估值有多種方式，現(xiàn)在主流的觀點是采用PE、PB的估值模式。但這種估值模式至少有兩個缺陷：一是，對大盤估值需要對個股、不同板塊進行加權平均，權重的確定就不客觀而存在爭議；二是，各種經(jīng)典估值方式都存在著對未來預期的判斷，而當加入預期變量時又變得不“客觀”容易引起爭論。
我們采用的方法是，股票價格與任何商品價格一樣其絕對性都是用貨幣來表示的。我們可以把A股市場看作是一只股票，這只股票的市值由整個社會的貨幣存量加以定價，如果整個社會貨幣存量多，其價格就高；反之則反是。我們把2008年1600多點的股票市值、貨幣存量與現(xiàn)在的股票市值與貨幣存量進行比較，非常容易算出，現(xiàn)有的股票市值比2008年的股票市值還要低10%。這說明今天的股票估值要比2008年估值低10%。當然，估值低并不是要購買股票資產(chǎn)的理由，低的估值隨著經(jīng)濟的下滑反而會變高。是否馬上購買股票資產(chǎn)必須進一步分析，即分析現(xiàn)有的價格中是否包含所有的壞消息。
當前的股票價格基本
包含所有的“壞消息”
PMI跌破榮枯線，經(jīng)濟下滑，產(chǎn)能過剩等等，如果尋找目前股市下跌的原因，幾乎每一個投資者都能講出10個以上理由，遺憾的是，這些基本都是事實，正是這些事實才使得股市不斷地下跌，不斷創(chuàng)出新低。但問題的關鍵是：先于實體經(jīng)濟下跌的股價是否已經(jīng)完全反應了這些壞信息呢？我們認為已經(jīng)完全反映了，其理由如下：
其一，歐洲央行推出了無限量的購買計劃，歐元區(qū)至少是暫時穩(wěn)住了。全球金融體系由于歐元區(qū)的崩潰而大幅波動的擔憂至少是減少了。
其二，中國經(jīng)濟無論如何下滑至少還有7%的經(jīng)濟增長率，仍遠優(yōu)于世界主要經(jīng)濟體的經(jīng)濟增長指標。
其三，國際、國內(nèi)堅定地不看好中國經(jīng)濟的投資者在一年多來的股市下跌中都已離開市場了，還在市場中的只能有三類投資者：一是，過去買入被套住，現(xiàn)在又不看好——言不由衷、左右搖擺的猶豫型投資者；二是，追漲殺跌根本不具判斷力的投資者；三是，堅定對中國經(jīng)濟、股市未來看好的投資者。前兩類投資者是市場的“噪聲”交易者，他們永遠是在就市場研究市場，他們的投資行為只能短期影響股市的波動，不足以影響股市的長期走勢。
其四，從現(xiàn)在到未來的一段時間里，即便在“私有信息”領域理論上還能想象出還有多少“超預期”的壞信息呢？
其五，現(xiàn)在的市場下跌典型表現(xiàn)為，沒有好信息的那天就是壞信息。這就是市場情緒極度恐懼的表現(xiàn)。正好與“頂部”的特征相反。所以，現(xiàn)有股市價格基本反映了所有的壞信息。當然，市場估值低，同時現(xiàn)有股價也基本反應了所有壞信息，但這些只能都還是市場將要上漲的充分條件，市場真正地上漲需要滿足其必要條件：即能夠尋找到股市上漲的預期性因素。
尋找上漲的預期因素
從目前的情況來看，或存在三方面預期性因素能夠滿足A股上漲的必要條件。
第一，全球流動性再次寬松到來。目前全球各國都在采用各種措施應對經(jīng)濟下滑，刺激經(jīng)濟復蘇，如美國、歐洲、日本的“量化寬松”貨幣政策，美聯(lián)儲明確表示，每月400億的購買計劃一直要持續(xù)到就業(yè)明顯增加為止。目前中國面臨的情況也與其它國家一樣，也同樣是經(jīng)濟下滑，那么，可以明確預期的是，無論采用財政政策，還是貨幣政策，或者各種政策配套，總得有應對的政策舉動。理論和實踐都表明，貨幣多了，資產(chǎn)價格就會漲，這是鐵的事實。
第二，中國股市制度建設的邊際改善。目前管理層的各種制度建設措施也會在不遠的將來產(chǎn)生累積、疊加效應。也就是說，一個信息透明，規(guī)則明確且執(zhí)行有力的證券市場；一個有融資、也有退市，其標準明確且沒有特例，沒有說不出、道不明關系的證券市場；一個市場基石——上市公司珍惜自家公司的股權而不是肆意、不斷地稀釋公司股權的證券市場在未來是可以期待的。
第三，中國未來經(jīng)濟能夠穩(wěn)定增長。無論當前國際、國內(nèi)的所謂理論家和預測者們將中國未來的經(jīng)濟描繪得多么悲觀，多么可怕，但不可否認的一個事實是：經(jīng)過30年的發(fā)展，一個古老的民族再次“煥發(fā)青春”成為世界第二大經(jīng)濟體，成為“名副其實”的世界工廠。這個事實表明，在這30年的發(fā)展中中國一定做對了什么，這就是“改革”與“開放”。
事實是，改革開放30年來，勞動力的收入（不僅僅是工資收入）在大幅提高，工業(yè)化產(chǎn)成品成本也在上升。但與西方國家不一樣的是，中國勞動力收入具有相當?shù)膹椥?。這點基本保證了我們的競爭優(yōu)勢不會出現(xiàn)大的變化。
中國目前的經(jīng)濟發(fā)展正處于工業(yè)化和向后工業(yè)社會的轉型階段。作為世界工廠的中國形成了龐大的工業(yè)化產(chǎn)能，消化這些龐大的產(chǎn)能依賴于世界經(jīng)濟的復蘇，尤其依賴于新興市場的擴展。經(jīng)濟轉型過程和內(nèi)需的增加可以吸納和轉移一部分的產(chǎn)能，更重要的是非洲市場、中東市場、南美市場、東盟市場的進一步拓展會吸納和轉移更多的產(chǎn)能。在目前經(jīng)濟發(fā)展階段，要清楚地認識到一點：對于有13多億人口的大國而言，工業(yè)化仍然是中國在全球經(jīng)濟體中具有的比較優(yōu)勢，保持這種比較優(yōu)勢是極為重要的；而經(jīng)濟轉型是一個漫長和復雜的過程，任何“畢其功于一役”的冒進都具有極大風險。(馮用富)
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