易憲容: 不對(duì)稱降息將給市場帶來什么變化
央行這次降息向利率市場化邁出了一大步，而不對(duì)稱降息還是一次重大的利益關(guān)系調(diào)整，但利率市場化能走多遠(yuǎn)卻是不確定的。貨幣政策會(huì)否出現(xiàn)周期性轉(zhuǎn)向，在對(duì)住房投機(jī)炒作還無法通過稅收實(shí)行事中及事后嚴(yán)厲限制時(shí)，同樣存在很大不確定性。
央行上周突然宣布下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率0.25個(gè)百分點(diǎn)，并擴(kuò)大存貸款利率上下浮動(dòng)區(qū)間，希望以雙管齊下的方式來力阻經(jīng)濟(jì)增長下行。這向市場明確發(fā)出了強(qiáng)烈信號(hào)：政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)增長，有決心、有手段、有方式。
可以說，央行這次降息遠(yuǎn)超市場之預(yù)期，不僅因?yàn)榈谝淮握{(diào)整存貸款利率浮動(dòng)區(qū)間，顯示出國內(nèi)貨幣政策有可能出現(xiàn)周期性的轉(zhuǎn)向及向利率市場化邁出重要一步，還因?yàn)檠胄性?月公布的第一季度的貨幣政策報(bào)告中主張，盡量不動(dòng)用價(jià)格工具而是動(dòng)用數(shù)量工具來保證實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)流動(dòng)性的要求，希望貨幣政策保持預(yù)調(diào)與微調(diào)來讓貨幣增長與信貸增長回歸常態(tài)。就當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)形勢看，GDP增長下行是政府宏觀調(diào)控的預(yù)期目標(biāo)，而CPI回落則表明居民存款剛擺脫負(fù)利率的困擾。
不過，4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布之后，中央政府以“穩(wěn)增長”讓經(jīng)濟(jì)政策開始微調(diào)。之后，市場希望央行盡早放松貨幣政策，以此來降低國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長下行的風(fēng)險(xiǎn)。正是在此背景下，在5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布前，央行果斷啟動(dòng)了貨幣政策的價(jià)格工具，下調(diào)銀行存貸款利率。這不僅回應(yīng)了“穩(wěn)增長”政策要求，也意圖以此來提振國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長的信心。
這樣看來，盡管有經(jīng)濟(jì)增速下行加快的風(fēng)險(xiǎn)，有CPI回落3%的條件，但并不存在貨幣政策出現(xiàn)周期性轉(zhuǎn)向的理由。實(shí)際上，GDP的增長下行是政府宏觀政策的預(yù)期結(jié)果。因?yàn)椋猱?dāng)前經(jīng)濟(jì)生活中的一些重大矛盾，保證國內(nèi)經(jīng)濟(jì)中長期持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展，就得調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略，改變當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的“房地產(chǎn)化”，而弱化整個(gè)經(jīng)濟(jì)對(duì)房地產(chǎn)的依賴性，經(jīng)濟(jì)增長下行就是必然的。經(jīng)濟(jì)增長下行越嚴(yán)峻，越凸顯當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)“房地產(chǎn)化”的嚴(yán)重。無論是今年政府工作報(bào)告，還是“十二五”規(guī)劃，對(duì)此早就形成共識(shí)，即：要保證產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，就得降低經(jīng)濟(jì)增長速度。
在當(dāng)前情況下，CPI回落，同樣不是央行貨幣政策周期性轉(zhuǎn)向的理由。確實(shí)，CPI回落增加了央行下調(diào)利率的空間，但近十年來，國內(nèi)居民存款絕大多數(shù)時(shí)候處于負(fù)利率狀態(tài)，如果居民存款利率為正就降息，那么央行貨幣政策利益傾向性就十分明顯了。也有人認(rèn)為，CPI持續(xù)回落、PPI負(fù)增長，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有通貨緊縮的風(fēng)險(xiǎn)，因此，央行降息，正是防范通貨緊縮于未然。假定央行果真這樣思考，那么其對(duì)通貨緊縮也未必敏感。再加上，在現(xiàn)有的金融制度體系下，存貸款利率降低，對(duì)貸款人降低融資成本十分有限。這不僅在于低成本的信貸資金中小企業(yè)并不容易獲得，而且當(dāng)前民間信貸市場的利率仍然高企在20%以上，對(duì)于存款人來說，也不會(huì)因?yàn)榻迪⒋碳はM(fèi)。所以，央行這次降息最為重要的考量，仍然在于GDP增長。政策估量是一回事，現(xiàn)實(shí)又是一回事。而中國經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)是難以承受過快過猛的增速下降。
這次央行降息的特點(diǎn)是不對(duì)稱性。這不僅表現(xiàn)為存款利率下調(diào)幅度有很大差別，而且也表現(xiàn)為存貸款利率浮動(dòng)區(qū)間不對(duì)稱。即存款利率在基準(zhǔn)利率上可上浮10%，貸款利率在基準(zhǔn)利率上可下行20%。而這種不對(duì)稱最為重要意義是存款利率可上浮。這不僅是利率市場化的重要一步，更為重要的是確立了存款人在銀行體系中的主體地位，而不是如以往那樣存款人完全被動(dòng)。在這種不對(duì)稱的降息下，存款人及銀行的行為都會(huì)發(fā)生不小的變化。存款到底進(jìn)入哪家銀行，存款人有了自由選擇的余地。所以，在價(jià)格(即利率高低)、服務(wù)的優(yōu)劣等方面，形成了對(duì)銀行的較強(qiáng)約束力。為了獲得更多存款，銀行就得讓存款利率上調(diào)至合適的水平，就得不斷改善其服務(wù)態(tài)度，就得選擇更有利的場所經(jīng)營，進(jìn)而強(qiáng)化了銀行間的市場競爭。
但是，加大貸款利率的浮動(dòng)空間對(duì)銀行的影響不會(huì)太大。一則當(dāng)前銀行并非貸款貸不出去，而且銀行也不愿意讓貸款進(jìn)入高風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)及企業(yè)；二則銀行放貸時(shí)間也已與前幾年不同，不會(huì)在年初大量把貸款放出，在年底就全面收緊，而且貸款發(fā)放已均等化；三是當(dāng)前溫州民間信貸的市場利率仍在21%以上，從中可窺視當(dāng)前信貸緊張程度。貸款利率不下行都不容易獲得貸款，貸款利率下行銀行更是不會(huì)情愿。今年一季度在基準(zhǔn)利率以下的貸款(不包括基準(zhǔn)利率)不足5%，如果利率下行，可想而知獲得貸款會(huì)有多難。
在當(dāng)前的市場條件下，國內(nèi)企業(yè)從銀行獲得貸款并不在乎貸款利率高低，而是在于如何從銀行獲得貸款。因?yàn)?，誰貸到款誰就獲利。當(dāng)前企業(yè)融資難，并非是利率過高的問題，而是可獲得貸款的難易程度如何。因此，央行降息，盡管可降低企業(yè)的融資成本，但是否能解決中小企業(yè)的融資難問題卻是不確定的。因?yàn)榈统杀镜馁Y金有可能流入國有企業(yè)。對(duì)此，還需進(jìn)一步觀察。
另外，這樣的不對(duì)稱減息也是一次重大的利益關(guān)系調(diào)整。早些時(shí)候國內(nèi)輿論猛烈批評(píng)銀行的巨額利潤，認(rèn)為國內(nèi)銀行通過政策方式或政府管制獲得巨額利潤是不合理的。而這次不對(duì)稱降息，正是縮小銀行利差、減弱銀行政策性獲利的舉措。當(dāng)然，這次央行降息是減弱銀行的政策性獲利，并非降低銀行實(shí)際利潤。因?yàn)椋尜J款利率上下浮動(dòng)既取決于存款人與貸款人的談判能力，也取決于國內(nèi)銀行信貸緊張程度，政策設(shè)計(jì)者是無法將所有可能的行為都納入其框架下的。所以，這次央行降息對(duì)市場影響究竟如何，尚需靜心觀察。
從上面的分析可以看到，央行這次降息確實(shí)是向利率市場化邁出了一大步，但國內(nèi)利率市場化能走多遠(yuǎn)是不確定的。而貨幣政策會(huì)否出現(xiàn)周期性轉(zhuǎn)向，在對(duì)住房投機(jī)炒作還無法通過稅收實(shí)行事中及事后嚴(yán)厲限制時(shí)，同樣存在很大不確定性。(易憲容 作者系中國社會(huì)科學(xué)院金融研究所研究員)
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