尹中立：A股市場為何淪為美元指數(shù)“傀儡”
近日，有媒體發(fā)了一篇題為《美元指數(shù)與滬深300指數(shù)間的奧秘》文章，對股票市場與美元指數(shù)之間的關(guān)系進(jìn)行了分析，其研究結(jié)果是，包括中國在內(nèi)的大多數(shù)發(fā)展中國家的股價與美元指數(shù)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，并且，這樣的負(fù)相關(guān)關(guān)系是長期存在的。其中，美元與巴西圣保羅指數(shù)、印度孟買指數(shù)呈現(xiàn)強(qiáng)負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)的絕對值都大于0.8，而我國的滬深300指數(shù)與美元指數(shù)之間同樣呈現(xiàn)強(qiáng)負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)的絕對值為0.6左右。從因果關(guān)系的檢驗看，美元指數(shù)是“因”，包括中國在內(nèi)的發(fā)展中國家的股市指數(shù)是 “果”。簡言之，只要美元指數(shù)上漲，則A股市場就會下跌；美元指數(shù)下跌，則A股市場就會上漲。通俗地說，A股市場是美元指數(shù)的“傀儡”。
從筆者的觀察來看，上述研究的結(jié)論是準(zhǔn)確可靠的，A股市場的確與美元指數(shù)存在較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系。至于為什么這樣、其背后的機(jī)理是什么，筆者認(rèn)為主要有以下幾個原因：
其一，美元指數(shù)走強(qiáng)或走弱會導(dǎo)致全球資本流動的方向發(fā)生改變。若美元走強(qiáng)，則國際資本從發(fā)展中國家撤出，流入美國；而美元走弱，則國際資本從美國流向發(fā)展中國家。這種邏輯都是成立的。從短期看，2008年9月份，隨著雷曼公司的破產(chǎn)，金融危機(jī)惡化，全球資本回流到美元資產(chǎn)，美國國債的收益率大幅度走低。在資本回流美元資產(chǎn)的同時，發(fā)展中國家的股票市場出現(xiàn)慘跌。從長期看，2001年至2008年，美元一路下跌，國際資本的大趨勢是從美國撤出，流入“金磚國家”。因此，在2008年金融危機(jī)出現(xiàn)之前，發(fā)展中國家的股市都是大牛市。如果把時間回溯到上個世紀(jì)90年代，情況與過去的10年正好相反，90年代的美元持續(xù)強(qiáng)勢，對應(yīng)的是國際資本流入美國，而亞洲出現(xiàn)了金融危機(jī)。
其二，美元指數(shù)走強(qiáng)會導(dǎo)致大宗商品價格下跌，從而傳導(dǎo)到股市，引起股價的下跌；美元走弱，則大宗商品價格上漲，刺激股市上升。這里的核心問題是美元是國際貨幣，全球的主要商品都是以美元來標(biāo)價的，因此，美元與大宗商品價格之間的關(guān)系好像是一枚硬幣的正反兩面。
全球大宗商品主要分布在發(fā)展中國家，大宗商品價格的漲跌對發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)和金融的影響巨大。當(dāng)美元走低，商品價格上漲，則發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展加快，股市上漲。新世紀(jì)的前8年，俄羅斯、巴西及南非的崛起，靠的就是弱勢美元下商品價格的不斷上漲，這些國家的股市出現(xiàn)大牛市也在情理之中。當(dāng)然，若美元走強(qiáng)，商品價格下跌，則發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)會遭遇困境，股市必然下跌。極端的情況是上個世紀(jì)80年代末，石油價格持續(xù)下跌直接導(dǎo)致了前蘇聯(lián)的解體。
從上述分析可見，只要一國的經(jīng)濟(jì)對資源的依賴程度越高，則其股市必然與美元指數(shù)的負(fù)相關(guān)性越強(qiáng)。看清了美元與股市之間的邏輯關(guān)系，則我們可以通過分析美元的趨勢來判斷股市的牛熊交替了。
從最近的局勢看，美元走強(qiáng)是大概率事件。隨著歐元區(qū)政治分歧的加劇，希臘是否能夠繼續(xù)留在歐元區(qū)已成問號。于是，歐元資產(chǎn)遭到拋棄，對應(yīng)的是美元指數(shù)走強(qiáng)。導(dǎo)致美元強(qiáng)勢的另外一個原因，是美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇開始有所起色。美元走強(qiáng)的結(jié)果是大宗商品價格的下跌，這就是最近一段時間以來市場出現(xiàn)的情況。最近三個季度，無論是黃金還是石油、有色金屬，價格下跌的幅度都在20%左右，而美元指數(shù)從2011年9月份的75左右，上升到目前的82以上。美元走強(qiáng)而大宗商品價格下跌的趨勢在未來一段時間里還將持續(xù)。
對于中國而言，當(dāng)美元走強(qiáng)，人民幣的升值壓力減少，甚至出現(xiàn)貶值壓力、中國的資本外流。同時，大宗商品價格下跌還對應(yīng)著煤炭、石油、有色、鋼鐵等行業(yè)股價的走低，股市自然下跌。從去年來看，四季度出現(xiàn)明顯的外匯占款減少，對應(yīng)的是11月份和12月份的股市下跌，兩個月股市跌了10%以上，中小板和創(chuàng)業(yè)板跌得更多。值得注意的是，2012年4月份外匯占款又出現(xiàn)減少的情況，5月份外匯占款的減少數(shù)量應(yīng)該超過4月份，因為5月份美元指數(shù)出現(xiàn)大幅度上漲。那么，A股市場下跌是大概率事件。
除非美國出現(xiàn)“QE3”，美元重新走弱，否則，A股市場在今年下半年難得有上漲的機(jī)會。 (尹中立 社科院金融研究所研究員）
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